Производные финансовые инструменты

ПРОИЗВОДНЫЕ 
ФИНАНСОВЫЕ 
ИНСТРУМЕНТЫ

Рекомендовано УМО вузов России
по образованию в области финансов,
учета и мировой экономики в качестве 
учебника для студентов высших учебных заведений,
обучающихся по специальности 080105
«Финансы и кредит»

Москва
ИНФРА-М
2014

УЧЕБНИК

В.А. ГАЛАНОВ

УДК 336.7(075.8)
ББК 65.26я73
 
Г15

Галанов В.А.
Производные финансовые инструменты: Учебник. — М.: 
ИНФРА-М, 2014. — 208 с. — (Высшее образование).

ISBN 978-5-16-005723-1

Учебник освещает все темы стандарта курса «Производные финансовые инструменты»: понятие и классификации производных финансовых инструментов, рынок фьючерсных контрактов, биржевые опционы 
и торговля ими, рынки таких небиржевых производных инструментов, 
как своп-контракты, многопериодные опционы и кредитные свопы.
Для студентов и аспирантов, бакалавров и магистров, обучающихся 
по экономическим и финансовым специальностям. 
Учебник может быть полезен для всех участников финансового рынка, интересующихся вопросами торговли производными финансовыми 
инструментами.
ББК 65.26я73

Г15

ISBN 978-5-16-005723-1

Подписано в печать 25.04.2012.
Формат 60×88/16. Бумага офсетная. Гарнитура Newton. 
Усл. печ. л. 12,74. Уч.-изд. л. 13,86.
Доп. тираж 300 экз. Заказ №   .

Цена свободная.

ТК 144300-9444-251210

ООО «Научно-издательский центр ИНФРА-М»
127282, Москва, ул. Полярная, д. 31В, стр. 1
Тел.: (495) 380-05-40, 380-05-43. Факс: (495) 363-92-12
E-mail: books@infra-m.ru
http://www.infra-m.ru

© Галанов В.А., 2012
© Оформление. ИНФРА-М, 2012

Рецензенты:
А.И. Буренин, д-р экон. наук, профессор, зав. кафедрой МГИМО(У) 
МИД России;
Н.И. Берзон, д-р экон. наук, профессор ГУ—ВШЭ;
Б.В. Сребник, канд. экон. наук, профессор Финансового университета

ВВЕДЕНИЕ

Настоящий учебник является полностью переработанным вариантом предыдущего учебника автора, который назывался «Производные инструменты срочного рынка: фьючерсы, опционы, свопы» 
и был издан в 2002 г. Переработка была произведена в двух направлениях. Во-первых, часть материала существенно сокращена, прежде 
всего фактического, который достаточно быстро устаревает. Сокращены также описания опционных стратегий — они требуют много 
места, а в читаемых в вузах учебных курсах они все равно почти не 
рассматриваются из-за недостатка учебного времени. Сокращение 
учебных текстов необходимо было сделать и в силу возможно большего приближения материала учебника к тому материалу, который 
обычно дается студенту по данному курсу. В этом смысле данный 
учебник играет роль своего рода расширенного курса лекций.
Во-вторых, оставшийся материал полностью переработан по 
сути — углублены его теоретические основы, сделаны более строгие 
выводы и даны новые определения, выстроены новая последовательность и логика изложения. 
Обычно вопросы производных финансовых инструментов рассматриваются преимущественно с точки зрения их ценообразования 
(прогнозирования цен и рисков), которое является не вполне очевидным и понятным, если не ясны сама теория производных инструментов и рыночные механизмы, которые составляют суть этих инструментов. Поэтому в данном учебнике упор сделан именно на 
понимание сущности производных инструментов в их существующем многообразии, специфики механизмов и особенностей применения на рынке. 
В качестве небольшого предварительного замечания по данному 
курсу выделим актуальную для спекулятивных финансовых рынков 
проблему соотнесения учебной теории и практики. Часто приходится сталкиваться с двумя типами заблуждений относительно данного 
(и подобных) учебного курса:
 
• в вузе научат тому, как играть на бирже, т.е. в данном случае на 
рынке фьючерсов или иных производных инструментов;
 
• в вузе дают знание такой теории, которая гарантирует выигрыш 
в торговле ценными бумагами или производными инструментами (или помогает «стать миллионером»).
На самом деле техническая основа игры на бирже — столь же проста, как покупка любого массового товара в магазине. Иначе говоря, 
клиенту рынка (частному торговцу) достаточно знать небольшое число правил работы на рынке, которые он может получить от коллеги, 
от брокера, на бесплатных курсах для трейдеров. Клиенту рынка тео

рия рынка производных инструментов также не нужна, как ему не 
нужна никакая теория для покупки колбасы. (Обычно в основе краткосрочного обучения клиентов для фьючерсного или фондового 
рынка лежит изучение основ технического анализа.)
На самом деле в вузе учат основам профессиональной работы 
на финансовом рынке в самых разных качествах его профессиональных участников. Это обучение людей, которые, возможно, будут работать на данном рынке или как профессиональные торговцы, или 
как его профессиональные служащие.
Однако необходимо иметь в виду, что никакая научная теория 
не гарантирует выигрыша на любом спекулятивном рынке подобно 
тому, как отличное знание автомобиля и правил движения еще не гарантирует того, что водитель не попадет в аварию. Отсутствие таких 
«гарантий» вытекает из: 
 
• случайного характера процесса ценообразования на любые финансовые активы в силу их фиктивности;
 
• того, что на рынке сталкиваются позиции покупателя и продавца актива, и здесь возникает вопрос в ином аспекте этой же 
проблемы в силу того, что неизвестно, а кому следует гарантировать выигрыш — продавцу или покупателю? Выигрыш покупателя есть проигрыш продавца и наоборот. Нельзя гарантировать выигрыш лишь одной стороне любого инструмента, ибо 
тогда вторая сторона заведомо уйдет с рынка. Теории неизвестно, чья позиция на рынке окажется выигрышной. 
На любых спекулятивных рынках, к которым относятся и финансовые рынки, риску, т.е. возможным будущим потерям, всегда сопутствует и фактор везения. Успех (выигрыш) на рынке производных финансовых инструментов является одновременно результатом 
и знания, и везения, и искусства торговать, и интуиции, и многих 
иных вещей, которым просто невозможно научиться, подобно тому, 
как можно научить человека рисовать картины, но нельзя научить 
тому, как стать Айвазовским. 
Поскольку все перечисленное часто трудно достижимо, не следует забывать о том, что успех на любом спекулятивном рынке частенько достигается путем применения незаконных методов торговли, суть которых сводится к управлению движением цен или 
знанию направления движения этих цен (инсайдерство, манипулирование ценами и др.). Как правило, все эти способы выигрыша 
на рынке запрещены и преследуются по закону. Но, как время от 
времени показывают разоблачения на самых известных спекулятивных рынках, соблазн ими воспользоваться очень велик. С позиций всех остальных участников торговли главное в этом случае состоит в том, что от этого страдает их вера в честность спекулятивных 
игр. 

Последнее связанное с этим замечание состоит в том, что сказанное важно и для понимания роли преподавателя: как и торговец 
на рынке, он всегда только любитель, а вовсе не практик рынка, 
поскольку большую часть времени он тратит на свою профессиональную работу — преподавание, а не на игру на рынке. Он — практик преподавания, а не практик рынка акций, фьючерсов или опционов.
Теория (в смысле материала обучения) — концентрированная 
форма предшествующего практического опыта человека в той или 
иной сфере его профессиональной деятельности, включая и рыночную. Человек не может и не должен каждый раз все изобретать заново, а должен обучиться тому, что уже достигнуто. В этом смысле 
для умного участника рынка нет ничего более практичного, чем хорошая теория. Тогда он может двигаться еще дальше в своей практике. Иначе говоря, более подготовленный участник рынка, конечно, 
вправе рассчитывать на больший успех по сравнению с менее подготовленным торговцем. В этом смысле здесь вполне применим афоризм известного английского философа Ф. Бэкона: «Знание — сила». 
Думается, что самым главным научно-практическим навыком, 
который в итоге обучения должен выработать в себе учащийся как 
будущий участник рынка производных финансовых инструментов, 
станет его умение думать (рассуждать), чтобы принимать обоснованные решения на рынке, а не только знания сами по себе.

ГЛАВА 1. 
ОБЩЕЕ ПРЕДСТАВЛЕНИЕ О ПРОИЗВОДНЫХ 
ФИНАНСОВЫХ ИНСТРУМЕНТАХ

1.1. 
ОСНОВНЫЕ ПОНЯТИЯ 

Производный финансовый инструмент (ПФИ) — инструмент 
рынка, который позволяет получать краткосрочную разницу в ценах 
по какому-либо активу, минуя процесс поставки этого актива. 
Инструменты рынка имеют две основные юридические формы:
 
• договора. Договор представляет собой сделку, у которой имеются 
две стороны, каждая из которых несет соответствующее обязательство перед противоположной стороной. 
В российской практике договор, лежащий в основе ПФИ, обычно 
называется контрактом. Это позволяет участникам рынка по самому названию «договор» сразу уяснить, что речь идет о рынке ПФИ, 
а не об обычном товарном рынке или рынке ценных бумаг. На рынке ПФИ договор обычно имеет бездокументарную форму фиксации 
обязательств сторон, т.е. в письменной форме он практически не 
встречается, но это не означает, что юридически он заключается 
в устной форме; 
 
• ценной бумаги. Юридически ценная бумага представляет собой 
единство имущественного права и ее вещественного (материального) носителя. Ее основными видами являются акции, облигации, векселя, опционные ценные бумаги и др.
Форма ценной бумаги характерна именно для рыночных активов, 
торгуемых на рынке ПФИ, но сами ПФИ в форме ценной бумаги 
могут существовать только в качестве определенного вида опционных ценных бумаг.
Краткосрочная разница в ценах обычно рассматривается как источник спекулятивного дохода для того участника рынка, который 
ее получает в виде дохода. Но на рынке ПФИ эта разница имеет следующую специфику:
 
• во-первых, она имеет совершенно случайный характер — иначе 
говоря, ее прогнозы всегда имеют только вероятностный характер. 
Если бы изменение цены актива производного инструмента было 
известно заранее, то спекулятивные рыночные сделки с ним на предмет получения этой разницы были бы экономически бессмысленны, 
так как в таком случае было бы точно известно, что либо покупатель, либо продавец актива получит экономическую выгоду, а вторая (противоположная) сторона договора понесет убыток в том же 
размере. 

Данный вид специфики можно сформулировать также иным образом. Случайный характер изменения цены актива ПФИ означает, 
что в качестве самих активов, лежащих в основе производного инструмента, могут выступать только такие рыночные активы, цены на 
которые колеблются в каждый момент времени случайным образом; 
 
• во-вторых, только на данном рынке спекулятивный доход существует, так сказать, в чистом виде, т.е. обособленно от других денежных доходов (сумм) в силу того, что для его получения не требуется совершать каких-либо дополнительных рыночных сделок. 
Например, для получения спекулятивного дохода по акции ее 
сначала необходимо купить, а затем продать по более высокой цене. 
На рынке ПФИ тот же спекулятивный доход по той же самой акции можно получить без самих актов купли и последующей продажи 
этой акции;
 
• в-третьих, особое экономическое назначение разницы в ценах. 
Из того факта, что доход, получаемый на рынке ПФИ, представляет собой чисто спекулятивный доход, вовсе не следует автоматический вывод о том, что рынок ПФИ есть просто спекулятивный 
рынок, а сам ПФИ — исключительно инструмент спекуляции. Ведь 
из того факта, что на рынке акций совершаются бесконечные спекулятивные операции, никто не делает вывод о том, акция есть исключительно инструмент спекуляции, а фондовый рынок — рынок 
для спекулянтов. Главное — акция представляет собой, с одной стороны, специфический инструмент (или объект) инвестирования 
свободного (ссудного) капитала, а с другой стороны, имеется рыночный механизм объединения (централизации) частных капиталов 
в крупный, который составляет основу современного материального 
(и не только) производства. 
Представление о спекулятивности ПФИ возникает в том случае, 
если рассматривать данный рынок обособленно от рынка в целом 
или обособленно от рынков всех остальных товаров, ценных бумаг 
и иных торгуемых активов. С позиций взаимосвязи рынка ПФИ с 
остальными рынками отметим, что получаемая на данном рынке 
разница в ценах имеет общеэкономическое назначение, которая называется хеджированием. Хеджирование является важнейшим инструментом защиты любого участника рынка от рыночных рисков, 
связанных с неблагоприятными для него изменениями цен, тарифов, 
процентных ставок, валютных курсов, невыполнения долговых обязательств и т.п. Это свойство является следствием того, что разница 
в ценах имеет, как отмечалось выше, обособленную (самостоятельную) форму существования, а потому ее положительная величина 
может быть свободно (как принято говорить, легко) использована 
получившим ее участником рынка для компенсации своих убытков 
на других рынках. 

Понятие поставки и беспоставочность ПФИ. Под поставкой 
в данном случае понимается процесс отчуждения (передачи) актива 
(как предмета договора) одним его собственником другому (или одним участником рынка другому). Специфика ПФИ с позиций поставки состоит в следующем:
 
• по своей сути ПФИ — беспоставочный инструмент, т.е. инструмент, который подразумевает, что стороны договора, как правило, реально ничего не продают и не покупают. 
Они берут (или могут брать) на себя соответствующие обязательства по поставкам, но не доводят их до исполнения, а осуществляют 
их взаимозачет. В отдельных случаях реальная поставка товара по 
ПФИ возможна, но только в том случае, если это необходимо в интересах участников этого рынка и является скорее исключением, 
а не обязательно необходимым свойством (правило, элемент, механизм) данного рынка;
 
• непосредственной и единственной экономической целью ПФИ 
является получение разницы в ценах, а не непосредственно купля (продажа) самого актива, что является естественной целью 
рынка любого товара (актива) в качестве звена, связывающего 
производителя товара с его потребителем. 
ПФИ — финансовый инструмент. Раз процесс поставки отсутствует (внутренне не характерен) в ПФИ, следовательно, последний 
превращается в инструмент чисто денежных расчетов однонаправленного типа, т.е. когда один участник рынка уплачивает противоположному участнику денежную сумму, равную разнице в ценах по 
активу за какой-то промежуток времени. В результате на рынке ПФИ 
имеют место чисто финансовые процессы — перераспределение денежных капиталов между участниками данного рынка. Поэтому и 
сам ПФИ как инструмент рынка является чисто финансовым инструментом. 
ПФИ — результат финансового инжиниринга. В отличие от многих 
других инструментов рынка производные финансовые инструменты 
представляют собой, как правило, результат профессиональной деятельности биржевых структур, банков и финансовых компаний, нацеленной на удовлетворение специфических запросов своих клиентов на рынке ценных бумаг. 
Деятельность, связанная с созданием новых производных инструментов финансового рынка, получила название «финансовый 
инжиниринг». Такое название подчеркивает, что соответствующие 
профессиональные участники рынка превращаются в своего рода 
инженеров, конструирующих машины и технологии для своего «нематериального производства». На рынке ПФИ имеет место не только торговля, но и процесс создания новых рыночных инструментов 
и технологий торговли ими. 

ПФИ и капитал. ПФИ не является формой существования капитала в отличие от ценных бумаг, денег или товаров. Поэтому в бухгалтерском балансе участника рынка обязательства по ПФИ учитываются в забалансовых статьях до тех пор, пока не наступает время 
уплаты или получения денежных средств по этим обязательствам. 
ПФИ — фиктивный товар. Участники рынка всегда имеют дело 
с вещами (предметами, активами), которые продаются и покупаются, 
т.е. обязательно принимают ту или иную обычную, но одновременно 
и всегда специфическую форму товара. Поэтому и ПФИ, независимо 
от того, что он представляет собой в юридическом плане, в представлении участников рынка принимает привычную форму товара. Отсюда и действия с ПФИ рассматриваются ими как обычная купля-продажа товара под названием «производный финансовый инструмент», 
или кратко — «производный инструмент».
Но в действительности ПФИ не есть некоторая реальная вещь. 
Из нереальных вещей юридический статус вещи имеют лишь ценные бумаги (важно для бездокументарных ценных бумаг) и деньги 
(особенно важно для безналичных денег), а не договора (контракты). 
А потому производный финансовый инструмент, если он не есть 
ценная бумага (а деньгами он не может быть по определению!), 
не может быть реальным товаром.

1.2. 
ОБЩЕПРИНЯТЫЕ ТИПЫ ПРОИЗВОДНЫХ ИНСТРУМЕНТОВ 
И ИХ КЛАССИФИКАЦИЯ

Конкретное название ПФИ как особого рыночного товара 
проистекает из названия того юридического инструмента, который 
лежит в его основе. Например, если исходный юридический договор 
называется «форвардный контракт», то и ПФИ будет называться 
форвардным контрактом. Обычно к ПФИ относят следующие типы 
производных инструментов:
 
• форвардные контракты;
 
• фьючерсные контракты;
 
• опционы;
 
• своп-контракты.
Приведем краткие определения лежащих в их основе юридических инструментов:
 
• форвардный контракт — договор о будущей поставке актива (товара);
 
• фьючерсный контракт — форвардный контракт фьючерсного 
рынка, или стандартный биржевой форвардный контракт;
 
• опцион — право купить (продать) актив по фиксированной цене 
в установленные сроки; соответственно, опционный контракт — 
это договор купли-продажи опциона;

• своп-контракт — договор о выплате разницы в ценах по предмету (активу) договора, или более распространенное — сделка 
на разность. 
Общепринятая классификация ПФИ:
1) по типу рынка: 
 
• биржевые ПФИ. К ним относятся:
фьючерсные контакты,
биржевые опционы;
 
• небиржевые ПФИ; к ним относятся:
валютные форварды,
своп-контракты;
2) по способу окончания:
 
• поставочные ПФИ — ПФИ, потенциально оканчивающиеся 
поставкой;
 
• расчетные ПФИ — ПФИ, потенциально оканчивающиеся денежным расчетом на величину разницы в ценах. Расчетные 
контракты в свою очередь разделяются на:
расчетные поставочные ПФИ — поставочные ПФИ, по которым разрешен расчет на момент поставки,
расчетные беспоставочные ПФИ — беспоставочные ПФИ, 
по которым поставка невозможна вообще.
Можно рассматривать и иные типы классификации ПФИ. В данном учебнике в качестве основополагающей классификации использовано деление ПФИ по типу соглашения, которое лежит в их основе. В этом случае ПФИ разделяются на две группы:
 
• основанные на поставочном соглашении — поставочном договоре или поставочном опционе;
 
• основанные на расчетном соглашении, т.е. на расчетном договоре или на расчетном опционе.
Выбор данного рода классификации объясняется тем, что она 
является исчерпывающей.

1.3. 
ОСНОВНЫЕ ОПРЕДЕЛЕНИЯ В ЭКОНОМИЧЕСКОЙ 
ЛИТЕРАТУРЕ

В экономической литературе встречаются следующие варианты названий и определения ПФИ: 
1) общепринятое в русскоязычной литературе — «производный 
финансовый инструмент» (хотя сокращенно его называют просто 
«производный инструмент»);
2) в переводной литературе — «дериватив» (в переводе — «производная» как математический термин);
3) в Налоговом кодексе РФ — «финансовые инструменты срочных сделок».