Учет факторов риска и неопределенности при оценке эффективности инвестиционных проектов

А.Н. Плотников

Учет факторов риска и неопределенности при 

оценке эффективности инвестиционных 

проектов

Москва

Инфра-М

2016

А.Н. Плотников

Учет факторов риска и неопределенности при 

оценке эффективности инвестиционных 

проектов

Учеб. пособие

Москва

Инфра-М; Znanium.com

2016

Плотников, А.Н.

Учет факторов риска и неопределенности при оценке эффективности 

инвестиционных проектов: учеб. пос. / А.Н. Плотников. – М.: Инфра-М; 
Znanium.com, 2016. – 80 с.

ISBN 978-5-16-105472-7 (online)

В учебном пособии по дисциплине «Экономика отрасли» рассмотрены: 
понятия риска и виды рисков; подходы, используемые руководителями 
предприятий при оценке риска; критерии степени риска; методы оценки 
риска; принципы анализа риска; источники и причины риска; методы 
анализа 
риска 
и 
принятия 
инвестиционных 
решений 
в 
условиях 

неопределенности 
и 
риска; 
существующие 
способы 
снижения 

инвестиционного риска.

Для студентов экономических специальностей и направлений, а также может 
быть использовано в системе экономического образования инженеровстроителей.

ISBN 978-5-16-105472-7 (online)
© Плотников А.Н., 1998, 2016

ВВЕДЕНИЕ

При административно-командной системе условия деятельности для 

хозяйственников 
определялись 
сверху. 
Предприятие 
знало 
объем 

производства на пятилетку, цены, своих поставщиков и потребителей. Это 
позволяло заранее рассчитать объем продаж, выручку, доходы, прибыль. 
Однако риск присутствовал и в командной экономике, но он был связан с 
невыполнением государственного заказа, нарушением договоров поставки, 
необеспеченностью транспортом и т.д. Ответственность за все это часто 
можно было переложить на вышестоящую организацию, а потери 
компенсировать из министерских фондов. В рыночной экономике 
государство не несет ответственности по обязательствам предприятий, 
таким образом, последствия риска ложатся на самого предпринимателя.

Бизнес невозможен без риска. Усиление риска - это, по сути дела, 

оборотная сторона свободы предпринимательства, своеобразная плата за 
нее. По мере развития рыночных отношений  усиливается конкуренция. 
Чтобы выжить в конкурентных, жестких условиях, нужно решаться на 
внедрение технических новшеств и смелые, нетривиальные действия, а это 
усиливает риск. Остается смириться с неизбежностью риска и научиться 
прогнозировать события, оценивать риск и не переходить за допустимые 
его пределы.

В большинстве крупных западных фирм имеется специальный 

менеджер по риску. Обычно он разделяет ответственность за рискованные 
решения с другими менеджерами фирмы, заведующими той или иной 
сферой деятельности предприятия. В частности, вместе с финансовым 
менеджером менеджер по риску занимается вопросами определения 
степени 
риска 
и 
оценкой 
последствий 
всех 
видов 
финансовой 

деятельности, выбором вида страхования, оценкой риска инвестиций в 
ценные бумаги. Многие вопросы менеджер по риску решает вместе с 
маркетологом, с менеджером, ответственным за кадровую работу.

Проблема риска и дохода в современных условиях является одной из 

ключевых концепций в финансовой и производственной деятельности 
предприятий.

При подготовке настоящего учебного пособия были использованы 

труды отечественных экономистов Стояновой Е.С., Грабовыго П.Г., 
Балабанова И.Т., Петракова Н.Я., Рябушкина Т.В., Ковалева В.В и многих 
других.

1. Оценка риска участников инвестиционного проекта

1.1. Понятие риска и виды рисков

Риск 
–это 
вероятность 
возникновения 
убытков 
или 

недополучения доходов по сравнению с прогнозируемым вариантом1.

В 
словаре 
Вебстера 
“риск” 
определяется 
как 
“опасность, 

возможность убытка или ущерба”. Следовательно, риск относится к 
возможности наступления какого-либо неблагоприятного события. Под 
“риском” принято понимать вероятность (угрозу) потери предприятием 
части 
своих 
ресурсов, 
недополучения 
доходов 
или 
появления 

дополнительных расходов в результате осуществления определенной 
производственной и финансовой деятельности.

Современная рыночная среда немыслима без риска. Принято 

различать следующие основные виды рисков2:

1) 
производственный 
риск, 
связанный 
с 
возможностью 

невыполнения фирмой своих обязательств по контракту или договору с 
заказчиком;

2) финансовый (кредитный) риск, связанный с возможностью 

невыполнения фирмой своих финансовых обязательств перед инвестором 
в результате использования для финансирования деятельности фирмы 
долга;

3) инвестиционный риск, связанный с возможным обесцениванием 

инвестиционно-финансового портфеля, состоящего как из собственных 
ценных бумаг, так и приобретенных;

4) рыночный риск, связанный с возможным колебанием рыночных 

процентных ставок как собственной национальной денежной единицы, так 
и зарубежных курсов валют. Прежде всего выделим основные виды 
предпринимательского риска.

Производственный риск
связан с производством продукции, 

товаров, услуг,  осуществлением любых видов производственной 
деятельности. 
Среди 
наиболее 
важных 
причин 
возникновения 

производственного риска - возможное снижение предполагаемых объемов 
производства, 
рост 
материальных 
и/или 
других 
затрат, 
уплата 

повышенных отчислений и налогов и т. д.

В любой хозяйственной деятельности всегда существует опасность 

потерь, вытекающая из специфики тех или иных хозяйственных операций, 

1 Финансовый менеджмент. – М.: Перспектива, 1993. – с.29.
2 Риски в современном бизнесе. - М.: Издательство «Аланс», 1994.

Опасность таких потерь представляет собой коммерческие риски3. 
Коммерческий риск означает неуверенность в возможном результате, 
неопределенность этого результата деятельности. 

Коммерческий риск
это риск, возникающий в процессе 

реализации 
товаров 
и 
услуг, 
произведенных 
или 
закупленных 

предпринимателем. Причины коммерческого риска : снижение  объема 
реализации 
в 
следствии 
изменения 
конъюнктуры 
или 
других 

обстоятельств, повышение закупочной цены товаров, непредвиденное 
снижение объема закупок, потери товара в процессе обращения, 
повышение издержек обращения.

Составной частью коммерческих рисков являются финансовые 

риски. Они связаны с вероятностью потерь каких-либо денежных сумм 
или их недополучением. Риски делятся на два вида: чистые и 
спекулятивные. Чистые риски означают возможность получения убытка 
или нулевого результата. Спекулятивные риски выражаются в вероятности 
получить как положительный, так и отрицательный результат

Финансовый риск - это риск, возникающий в сфере отношений 

предприятия 
с 
банками 
и 
другими 
финансовыми 
институтами. 

Финансовый риск деятельности предприятия измеряется чаще всего 
отношением заемных средств к собственным. Например, чем выше 
отношение заемных средств предприятия к собственным, тем в большей 
степени это предприятие зависит в своей деятельности от кредиторов. Тем 
больше и финансовый
риск, ибо прекращение кредитования ил 

ужесточение условий кредита может повлечь за собой остановку 
производства из-за отсутствия сырья, материалов и проч. Впрочем, 
прямолинейность в оценке финансового риска вредна, и Вы убедитесь в 
этом  овладев эффектом финансового рычага.

Даже 
поверхностного 
ознакомления 
с 
классификацией 

предпринимательских рисков финансовому менеджеру достаточно, чтобы 
убедиться, что в его функциональные обязанности входит стремление к 
снижению всех видов риска, а не только собственно финансового, ибо 
между различными аспектами деятельности предприятия - хозяйственным, 
сбытовым, финансовым - не существует Великой Китайской стены.

Финансовые 
риски 
это 
спекулятивные 
риски. 
Инвестор, 

осуществляя венчурное вложение капитала, заранее знает, что для него 
возможны только два вида результатов: доход или убыток. Особенностью 
финансового риска является вероятность наступления ущерба в результате 

3 Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом ? – М.: Финансы и 
статистика, 1995.

проведения каких-либо операций в финансово-кредитной и биржевой 
сферах, совершения операций с фондовыми ценными бумагами, т.е. риска, 
который вытекает из природы этих операций. 

К финансовым рискам относятся: кредитный риск, процентный риск, 

валютный риск, риск упущенной финансовой выгоды. 

Кредитные риски - опасность неуплаты заемщиком основного 

долга и процентов, причитающихся кредитору. 

Процентный риск - опасность потерь коммерческими банками, 

кредитными учреждениями, инвестиционными фондами, селенговыми 
компаниями в результате превышения процентных ставок, выплачиваемых 
ими по привлеченным средствам, над ставками по предоставленным 
кредитам.

Валютные риски представляют собой опасность валютных потерь, 

связанных с изменением курса одной иностранной валюты по отношению 
к 
другой, 
в 
том 
числе 
национальной 
валюте 
при 
проведении 

внешнеэкономических, кредитных и других валютных операций.

Риск упущенной финансовой выгоды - это риск наступления 

косвенного (побочного) финансового ущерба ( неполученная прибыль) в 
результате 
неосуществления 
какого-либо 
мероприятия 
(например, 

страхование) или остановки хозяйственной деятельности.

Инвестированию капитала всегда сопутствует выбор вариантов 

инвестирования и риск. Выбор различных вариантов вложения капитала 
часто связан со значительной неопределенностью. Например, заемщик 
берет ссуду, возврат которой он будет производить из будущих доходов. 
Однако сами эти доходы ему неизвестны. Вполне возможен случай, что 
будущих доходов может и не хватить для возврата ссуды. В 
инвестировании капитала приходится также идти на определенный риск, 
т.е. выбирать ту или иную степень риска. Например, инвестор должен 
решить, куда ему следует вложить капитал : на счет в банк, где риск 
небольшой, но и доходы небольшие, или в более рискованное, но 
значительно доходное мероприятие (селенговые операции, венчурное 
инвестирование, покупка акций). Для решения этой задачи надо 
количественно определить величину финансового риска и сравнить 
степень риска альтернативных вариантов.

1.2 Оценка инвестиционного риска руководителями предприятий

Оценка 
риска 
определяется 
индивидуальным 
восприятием 

предпринимателя4. Выбор приемлемой степени риска зависит от того, на 
что настроен руководитель - на успех или на неудачу. Руководители 
консервативного типа, не склонные к новациям, обычно стараются уйти от 
какого бы то ни было риска. Более гибкие руководители предпочитают
принимать более рискованные решения, если только риск доброволен, но 
избегают 
действий, 
включающих 
недобровольный 
риск. 
В 

затруднительной ситуации такие руководители более расположены к 
рискованным решениям, если уверены в профессионализме исполнителей. 
Многие специалисты считают, что приемлемый уровень риска обратно 
пропорционален количеству исполнителей, важно только в минимизации 
их численности не перейти грань разумного. Готовность руководителя 
идти на риск в немалой степени формируется под воздействием 
результатов реализации предыдущих аналогичных решений, принятых в 
условиях неопределенности. Понесенные в прошлом потери диктуют 
выбор более осторожной политики, а успех побуждает к риску.

Большинство людей предпочитают нерискованные проекты. Вместе 

с тем, отношение к риску во многом зависит от величины капитала, 
которым располагает предприниматель. Если, например, Ваш капитал 
составляет 100 тыс. руб., то для Вас потеря  20 тыс. руб. весьма 
чувствительна. Другое дело, если Ваш капитал достигает 100 млн.  руб. 
Тогда двадцатью тысячами можно и рискнуть. Мы вновь наблюдаем здесь 
действие закона убывающей предельной полезности и предельной 
производительности факторов производства; люди, чей капитал не 
превышает определенных размеров, предпочитают избегать риска; при 
переходе же этого рубежа субъективная оценка ценности каждого 
дополнительного рубля капитала снижается, и инвесторы более охотно 
идут на риск.

Финансовый риск, как и любой риск, имеет математически 

выраженную вероятность наступления потери, которая опирается на 
статистические данные и может быть рассчитана с достаточно высокой 
точностью5. Чтобы количественно определить величину финансового 
риска, необходимо знать все возможные последствия какого-нибудь 
отдельного действия и вероятность самих последствий. Вероятность 
означает 
возможность 
получения 
определенного 
результата. 

Применительно к экономическим задачам методы теории вероятности 

4 Финансовый менеджмент. – М.: Перспектива, 1993.
5 Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом ? – М.: Финансы и 
статистика, 1995.

сводятся к определению значений наступления событий и к выбору из 
возможных событий самого предпочтительного исходя из наибольшей 
величины математического ожидания. Иначе говоря, математическое 
ожидание какого-либо события равно абсолютной величине этого события, 
умноженной на вероятность его наступления.

П р и м е р. Имеются два варианта вложения капитала. Установлено, 

что при вложении капитала в мероприятие А получение прибыли в сумме 
15 тыс. руб. имеет вероятность 0,6; в мероприятие Б получение прибыли в 
сумме 20 тыс. руб. - 0,4. Тогда ожидаемое получение прибыли от вложения 
капитала (т.е. математическое ожидание) составит:

по мероприятию А - 9 тыс. руб. (15 *0,6);
по мероприятию Б - 8 тыс. руб. (20*0,4).
Вероятность 
наступления 
события 
может 
быть 
определена 

объективным 
методом 
или 
субъективным. 
Объективный 
метод 

определения вероятности основан на вычислении частоты, с которой 
происходит данное событие. Например, если известно, что при вложении 
капитала в какое-либо мероприятие прибыль в сумме 15 тыс. руб. была 
получена в 120 случаев из 200, то вероятность получения такой прибыли 
составляет 0,6 (120:200). Субъективный метод определения вероятности 
основан 
на 
использовании 
субъективных 
критериев, 
которые 

основываются на различных предположениях. К таким предположениям 
могут относиться суждение оценивающего, его личный опыт, оценка 
эксперта, мнение финансового консультанта и т.п. Когда вероятность 
определяется субъективно, то разные люди могут устанавливать разное ее 
значение для одного и того же события и таким образом делать различный 
выбор.

1.3  Критерии степени риска

Величина риска, или степень риска, измеряется двумя критериями: 

среднее ожидаемое значение; колеблемость (изменчивость) возможного 
результата6.

Среднее ожидаемое значение - это то значение величины события, 

которое связано с неопределенной ситуацией. Среднее ожидаемое 
значение является средневзвешенным для всех возможных результатов, 
где вероятность каждого результата используется в качестве частоты или 
веса соответствующего значения. Среднее ожидаемое значение измеряет 
результат, который мы ожидаем в среднем.

6 Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом ? – М.: Финансы и 
статистика, 1995.

Например, если известно, что при вложении капитала в мероприятия 

А из 120 случаев прибыль 12,5 тыс. руб. была получена в 48 случаях 
(вероятность 0,4), прибыль 20 тыс. руб. - в 42 случаях (вероятность 0,35) и 
прибыль 12 тыс. руб. - в 30 случаях (вероятность 0,25), то среднее 
ожидаемое значение составит 15 тыс. руб.:

12,5 * 0,4 +20 * 0,35 + 12 * 0,25 = 15 тыс. руб.
Аналогично было найдено, что при вложении капитала в 

мероприятия Б средняя прибыль составила :

15 * 0,3 + 20 *0,5 + 27,5 * 0,2 = 20 тыс. руб.
Сравнивая две суммы ожидаемой прибыли при вложении капитала в 

мероприятия А и Б, можно сделать вывод, что при вложении в 
мероприятие А величина получаемой прибыли колеблется от 12,5 до 20 
тыс. руб. и средняя величина составляет 15 тыс. руб.; в мероприятие Б 
величина получаемой прибыли колеблется от 15 до 27,5 тыс. руб. и 
средняя величина равна 20 тыс. руб.  Средняя величина представляет 
собой обобщенную количественную характеристику и не позволяет 
принять решения в пользу какого-либо варианта вложения капитала. Для 
окончательного принятия решения необходимо измерить колеблемость 
показателей, т.е. определить меру колеблемости возможного результата. 
Колеблемость возможного результата представляет собой степень 
отклонения ожидаемого значения от средней величины. Для этого на 
практике обычно применяют два близко связанных критерия: дисперсию и 
среднее квадратическое отклонение. Дисперсия представляет собой 
среднее взвешенное из квадратов отклонений действительных результатов 
от средних ожидаемых:

 (x - xср)2 * n

G2 = ------------------ ,                                    (1.3.1)

 n

где           G2 - дисперсия;

x   - ожидаемое значение для каждого случая наблюдения;
xср - среднее ожидаемое значение;
n   - число случаев наблюдения (частота).

Среднее квадратическое отклонение определяется по формуле

 (x-xср)2 * n

G = 
---------------------- ,                              (1.3.2)

 n 

где          G - квадратическое отклонение.