Альтернативные подходы к оценке инвестиционных проектов

02.04.2014
1

Лукасевич И.Я. Альтернативные подходы к оценке инвестиционных проектов // 

Финансы. – 2010. – № 9. с. 56 – 61.

Альтернативные подходы к оценке инвестиционных проектов

Инвестиционные решения являются одним из ведущих факторов развития и увеличе
ния стоимости любого предприятия. Они могут быть направлены на решение как текущих 

(например, увеличение оборотного капитала), так и долгосрочных стратегических задач, свя
занных с приобретением нового оборудования, реализацией маркетинговых программ, про
ведением научно-исследовательских работ, поглощением других предприятий и т.п. 

Независимо от целей и конкретного объекта, в общем случае процесс принятия инве
стиционных решений предполагает сопоставление ресурсов, расход которых необходимо 

осуществить сегодня, с предполагаемой величиной благ и выгод, получение которых ожида
ется в будущем. По сути, такое сравнение представляет собой процесс определения стоимо
сти, создаваемой этими решениями, с учетом ограниченности имеющихся средств, а также 

различных внутренних и внешних факторов, включая время и риск. 

Поскольку в своей деятельности фирма рассматривает различные варианты инвести
рования ограниченных средств, ключевой задачей финансового менеджера является опреде
ление оптимального направления вложений, т.е. в наибольшей степени способствующих 

достижению основной цели – максимизации стоимости фирмы. Решение этой задачи на 

практике предполагает глубокое понимание принципов и хорошее владение соответствую
щими методами оценки эффективности инвестиционных решений, а также используемых 

при этом критериев.   

В настоящее время наибольшее распространение в теории и практике финансового 

менеджмента получили динамические методы оценки экономической эффективности инве
стиций, такие как NPV, IRR, PI и др., базирующиеся на дисконтировании денежных потоков. 

Их применение позволяет учесть и увязать в процессе принятия решений такие важнейшие 

факторы, как цена капитала, требуемая норма доходности, стоимость денег во времени и 

риск проекта. 

Вместе с тем, подобные методы обладают рядом недостатков, которые затрудняют их 

использование в реальной практике. В частности традиционные критерии эффективности яв
ляются интегральными по своей природе, т.е. дают оценку потенциала создания стоимости 

проекта за весь срок его реализации. Вместе с тем менеджерам и собственникам фирмы так
же требуется информация о том, как процесс создания стоимости тем или иным проектом 

протекает во времени, т.е. какова его эффективность на каждом шаге или этапе реализации. 

Подобная информация важна как для стратегического планирования инвестиционной дея

02.04.2014
2

тельности, так и для ее последующего контроля и мониторинга, а также адекватной мотива
ции ее участников. 

Кроме того, они предполагают пассивность менеджмента проекта, неизменность ус
ловий его реализации и окончательность принятия решения – сейчас или никогда. Другими 

словами, они не учитывают способность менеджмента теми или иными действиями влиять 

на инвестиционный процесс, его возможности принимать гибкие управленческие решения, 

оперативно реагируя на новые обстоятельства, факторы, события, изменения во внешней и 

внутренней среде.  

Широкое распространение в последнее десятилетие концепции управления, ориенти
рованной на создание стоимости (value based management – VBM), глобализация экономики и 

изменения условий хозяйственной деятельности, возрастание роли интеллектуального капи
тала и ценности партнерских отношений, а также повсеместное применение международных 

стандартов финансовой отчетности привели к появлению новых моделей и показателей 

оценки эффективности ведения бизнеса, которые могут использоваться и для целей инвести
ционного анализа.

Среди многообразия подобных моделей и показателей следует особо выделить разра
ботки ряда известных консалтинговых и инвестиционных компаний, такие как:

 экономическая добавленная стоимость (economic value added – EVA1) консалтинговой 

фирмы Stern Stewart & Co. (США);

 денежная добавленная стоимость (cash value added – СVA) Бостонской консалтинговой 

группы, рентабельность инвестиций по денежному потоку (сash flow return on investment

– CFROI) оценочной компании Holt Value Associates2;

 экономическая прибыль (Economic Profit – EP) консалтинговой фирмы McKinsey;

 денежная рентабельность инвестированного капитала (cash return on capital invested –

CROCI) банка Deutsche Bank AG и др.

В основе этих моделей лежит концепция добавленной стоимости (value added) или 

«экономической» прибыли (economic profit), а определение итоговых критериев эффективно
сти осуществляется на основе информации, содержащейся в финансовой отчетности. Таким 

образом, имея в основе единую теоретическую и информационную базу, данные подходы 

различаются лишь методами корректировки учетных данных, необходимых для исчисления 

соответствующих показателей.  

Детальное рассмотрение перечисленных и других моделей добавленной стоимости 

можно найти в специальной литературе. Ниже мы кратко остановимся на наиболее часто 

1 Аббревиатура EVA является зарегистрированной торговой маркой фирмы Stern Stewart & Co.
2 В настоящее время права на эту модель принадлежат банку Credit Suisse First Boston (CFSB).