Прогнозирование и оценка стоимости предприятия

Московский государственный технический университет  
имени Н.Э. Баумана 
 
 
 
 
 
 
Е.В. Соколов, А.В. Пилюгина 
 
 
ПРОГНОЗИРОВАНИЕ И ОЦЕНКА 
СТОИМОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ 

Допущено Учебно-методическим объединением вузов 
по университетскому политехническому образованию  
в качестве учебного пособия для студентов высших учебных заведений, 
обучающихся по специальности 220701  
«Менеджмент высоких технологий» направления подготовки 220700 
«Организация и управление наукоемкими производствами» 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Москва 
Издательство МГТУ им. Н.Э. Баумана 
2011 

УДК 658.5(075.8) 
ББК 65.23 
         С59 
 
 
Рецензенты:  А.К. Шуркалин, В.В. Дик, В.С. Акопов, В.В. Баранов 
     
Соколов Е.В.  
Прогнозирование и оценка стоимости предприятия : учеб. 
пособие / Е.В. Соколов, А.В. Пилюгина. – М. : Изд-во МГТУ 
им. Н.Э. Баумана, 2011. –  85 [3] с. : ил. 
 
В учебном пособии рассмотрены основные методы оценки 
стоимости предприятий. Изложены механизмы финансового прогнозирования, представлены экономико-математические модели, 
применяемые при разработке финансовых стратегий предприятия 
и оценке его стоимости. Большое внимание уделено интегральному методу прогнозирования основных финансовых показателей 
работы предприятия, базирующемуся на регрессионном анализе, 
балансовом методе, методе пропорциональных зависимостей, методах экспертной оценки и позволяющему прогнозировать основные финансовые показатели работы предприятий. Приведен пример оценки стоимости предприятия и выработки согласованного 
решения на основе трех подходов, представлены исходные данные 
для выполнения вариантов домашнего задания. 
Содержание учебного пособия соответствует курсам лекций, 
которые авторы читают в МГТУ им. Н.Э. Баумана. 
Для студентов, аспирантов и преподавателей экономических 
факультетов технических вузов.          
                                                                                            УДК 658.5(075.8) 
                                                                                           ББК 65.23 
 
 

 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
© МГТУ им. Н.Э. Баумана, 2011 

С59 

ВВЕДЕНИЕ 

Прогнозирование стоимости предприятия, являющееся ключевым элементом механизма управления финансами, позволяет оценивать перспективы развития предприятия, выбирать оптимальные пути достижения цели, разрабатывать обоснованную финансовую 
стратегию и устанавливать приемлемые границы реализации финансовых планов. 
Формирование и реализация финансовой стратегии на основе 
новейших научных методов прогнозирования стоимости бизнеса и 
моделирования играют важную роль в обеспечении развития предприятий любых отраслей. Представленный в учебном пособии интегральный метод, базирующийся на регрессионном анализе, балансовом методе, методе пропорциональных зависимостей и методах экспертной оценки, позволяет прогнозировать основные финансовые 
показатели работы предприятий. Инструментарий прогнозирования 
стоимости предприятий, включающий интегральный метод, метод 
индексной группировки при оценке долгосрочных темпов роста денежного потока и метод анализа иерархий при выработке согласованной оценки стоимости, обеспечивает рост достоверности прогнозирования. 
Цель настоящего учебного пособия – закрепление теоретических знаний и получение практических навыков прогнозирования 
и оценки стоимости предприятий. В приложении к учебному пособию представлены исходные данные по вариантам выполнения 
домашнего задания. 
Стоимость предприятия аккумулирует в себе результаты управленческой деятельности, отражает финансовое состояние предприятия, величину накопленных активов. Приоритетными считаются 
результаты прогнозирования стоимости предприятий, полученные 
на основе преобразования в текущую стоимость денежных потоков, 
которые рассчитывают с учетом бизнес-планов, взаимоотношений с 
поставщиками, спроса на производимые продукцию и услуги, уровня конкуренции в отрасли. Знание основ оценки стоимости предприятий, умение применять на практике результаты такой оценки – залог принятия эффективных управленческих решений, достижения 
требуемой доходности функционирования предприятия. 

1. ПОДХОДЫ К ОЦЕНКЕ СТОИМОСТИ ПРЕДПРИЯТИЙ  
И МЕТОДЫ ТАКОЙ ОЦЕНКИ 

1.1. Доходный подход 

В соответствии с существующими стандартами при оценке 

стоимости любого объекта собственности можно использовать 
три подхода: доходный, затратный и сравнительный (рыночный). Каждый из них согласно ст. 5 постановления Правительства Российской Федерации № 519 от 6 июля 2001 г. «Об утверждении стандартов оценки» представляет собой совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных 
на следующих мероприятиях: 
 определение ожидаемых доходов от объекта оценки (доходный подход); 
 определение трат, необходимых для восстановления либо 
замещения данного объекта, с учетом износа (затратный подход); 
 сравнение объекта оценки с аналогичными объектами, в отношении которых имеется информация о ценах сделок с ними 
(сравнительный подход). 
Доходный подход, в соответствии с которым предусматривается 
установление стоимости предприятия или бизнеса, актива или доли 
(вклада) в собственном капитале, в том числе в уставном, либо ценной бумаги путем расчета приведенных к дате оценки ожидаемых 
доходов, используют в том случае, когда можно обоснованно определить будущие денежные доходы оцениваемого объекта. 
Преимущества доходного подхода состоят в том, что он позволяет: 
 учитывать доходность предприятия, что отражает основную 
цель его функционирования – получение дохода собственником; 
 принять решение о финансировании, провести анализ целесообразности инвестирования; 
 учесть перспективы развития предприятия. 
Основные недостатки доходного подхода:  
 необходимость прогнозирования дохода на долговременный 
период; 

 сложность расчета ставок капитализации и дисконтирования; 
 установление в процессе прогнозирования денежных потоков или ставок дисконтирования различных ограничений, носящих 
условный характер; 
 влияние факторов риска на прогнозируемый доход; 
 проблематичность сбора данных о доходности предприятийаналогов.  
Методы, относящиеся к доходному подходу, основаны на определении текущей стоимости будущих доходов предприятия; 
среди этих методов выделяют метод капитализации доходов и метод дисконтирования денежных потоков. 
Метод капитализации доходов, базирующийся на капитализации будущей прибыли или нормализованного денежного потока, 
используют, если доход предприятия стабилен. Этот метод применяют довольно редко вследствие значительных колебаний величины прибыли или денежных потоков по годам, характерных для 
большинства оцениваемых предприятий. 
Метод дисконтирования денежных потоков (ДДП) основан на 
предположении о том, что потенциальный инвестор не заплатит за 
данный бизнес сумму, бóльшую, чем текущая стоимость будущих 
доходов, полученных от этого бизнеса, а собственник не продаст 
свой бизнес по цене, которая ниже текущей стоимости прогнозируемых доходов. В результате взаимодействия стороны придут к 
соглашению о рыночной цене, равной текущей стоимости будущих доходов: 

1
2
3
2
3
,
1
(1
)
(1
)
(1
)

k
k
I
I
I
I
PV
Y
Y
Y
Y










 

где PV – текущая стоимость прогнозируемых доходов; k – максимальное число периодов; Ii – доход в период i;  Ik  – ожидаемый 
доход в период k (реверсия);  Y – ставка дисконтирования. 
Метод ДДП считается наиболее приемлемым с точки зрения 
инвестиционных мотивов методом оценки бизнеса и может быть 
использован для оценки любого действующего предприятия. Наиболее целесообразно применение этого метода для оценки предприятий, имеющих определенную историю хозяйственной деятельности (желательно прибыльной) и находящихся на стадии 
роста или стабильного экономического развития.  

Перечислим основные этапы оценки предприятия с помощью 
метода ДДП. 
1. Выбор модели денежных потоков. 
2. Определение длительности прогнозного периода. 
3. Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации продукции. 
4. Анализ, прогноз расходов и инвестиций. 
5. Расчет величины денежных потоков для каждого года прогнозного периода. 
6. Определение ставки дисконтирования. 
7. Расчет стоимости предприятия в постпрогнозный период 
(расчет реверсии). 
8. Расчет текущей стоимости будущих денежных потоков и реверсии. 
9. Внесение итоговых поправок. 
Выбор модели денежных потоков. При оценке предприятия 
применяют одну из двух моделей денежных потоков. 
1. Денежный поток для собственного капитала  

ДПс.к = ЧП + АО + СОК + ИОС + ДЗ, 

где ЧП – чистая прибыль, оставшаяся после уплаты налогов; АО – 
амортизационные отчисления; СОК – уменьшение собственного 
оборотного капитала; ИОС – уменьшение инвестиций в основные 
средства; ДЗ – прирост долгосрочной задолженности. 
2. Денежный поток для всего инвестированного капитала 

ДПи.к = ДПс.к + ВП + НП, 

где ВП – выплата процентов по задолженности, вычтенных при 
расчете чистой прибыли; НП – часть налога на прибыль. 
Основным обстоятельством, учитываемым при выборе того 
или иного вида денежного потока, является способ формирования 
прибыли предприятия. Если прибыль в значительной части формируется за счет привлечения заемных средств, предприятие целесообразнее оценивать с применением второй модели. 
Определение длительности прогнозного периода. Продолжительность прогнозного периода, в пределах которого осуществляются расчеты, определяют с учетом следующих факторов: 
  продолжительность периодов создания, эксплуатации и, если 
необходимо, ликвидации объекта; 

  продолжительность периода достижения заданных характеристик доходности, требований и предпочтений инвестора. 
При оценке российских предприятий прогнозный период 
обычно устанавливают равным трем годам. 
Анализ, прогноз расходов и инвестиций; расчет величины денежных потоков для каждого года прогнозного периода. Существуют два основных метода расчета величины потоков денежных 
средств: косвенный и прямой. Однако в настоящем учебном пособии в подразд. 2.2 предложены современные комплексные методы 
прогнозирования финансовых показателей предприятий. 
Определение ставки дисконтирования. Ставку дисконтирования, или стоимость привлечения капитала, рассчитывают с учетом 
трех факторов: 
1) наличия у предприятий различных источников привлекаемого капитала, которые требуют разных уровней компенсации; 
2) необходимости учета стоимости денег во времени; 
3) фактора риска. 
Среди существующих методик определения ставки дисконтирования наиболее распространенными являются следующие: 
 при определении денежного потока для собственного капитала – использование модели оценки капитальных активов 
(CAPM), метод кумулятивного построения;  
 при определении денежного потока для всего инвестированного капитала – использование модели средневзвешенной стоимости капитала (WACC).  
По модели WACC ставку дисконтирования определяют суммированием взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и 
заемные средства, при этом в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала: 

 
WACC = kd (1 – tc) Wd  + kpWp + ksWs,    
 (1.1) 

где WACC – средневзвешенная стоимость капитала, ставка дисконтирования; kd – стоимость привлечения заемного капитала;  tc – 
ставка налога на прибыль предприятия;  kp – стоимость привлечения акционерного капитала (привилегированные акции);  ks – 
стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновенные 
акции); Wd – доля заемного капитала в структуре капитала предприятия; Wp – доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия; Ws  –  доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия. 

Расчет стоимости предприятия в постпрогнозный период ( расчет реверсии). В зависимости от перспектив развития предприятия 
в постпрогнозный период выбирают один из методов расчета его 
стоимости на конец прогнозного периода: метод ликвидационной 
стоимости; метод стоимости чистых активов; метод предполагаемой продажи и модель Гордона. 
При выборе, в частности, наиболее популярной модели Гордона, основанной на прогнозе получения стабильных доходов в остаточный период, предполагают, что величины износа и капиталовложений равны. Расчет проводят по формуле 

 

(
1) ,
n
CF
FV
Y
L




   
   (1.2) 

где FV – ожидаемая стоимость предприятия в постпрогнозный период; CF(n+1) – денежный поток доходов за первый год постпрогнозного периода; Y – ставка дисконтирования; L – долгосрочные 
темпы роста денежного потока. 
Расчет текущей стоимости будущих денежных потоков и 
стоимости предприятия в постпрогнозный период. Предварительная стоимость предприятия складывается из двух составляющих: текущей стоимости денежных потоков в течение прогнозного 
периода и текущей стоимости предприятия в постпрогнозный период. 
Внесение итоговых поправок. Наиболее существенными считаются три поправки:  
1) поправка на величину стоимости нефункционирующих активов; 
2) корректирование величины собственного оборотного капитала; 
3) поправка на величину долгосрочной задолженности. 

1.2. Затратный подход 

Затратный подход, основанный на принципе замещения, наиболее целесообразно применять в следующих случаях: 
 при оценке предприятия в целом; 
 при оценке контрольного пакета акций предприятия, обладающего значительными материальными активами; 
 при оценке новых предприятий, когда отсутствуют ретроспективные данные о прибылях; 

 при оценке предприятий, когда имеются затруднения с 
обоснованным прогнозированием величины будущих прибылей 
или денежных потоков; 
 если отсутствует рыночная информация о предприятияханалогах; 
 при ликвидации предприятия (метод ликвидационной стоимости).  
Затратный подход в основном реализуется посредством применения двух методов: метода стоимости чистых активов и метода 
ликвидационной стоимости. 
Метод стоимости чистых активов основан на корректировании баланса предприятия, обусловленном тем, что балансовая 
стоимость активов и обязательств предприятия редко соответствует их рыночной стоимости. Полученная таким образом стоимость 
действующего предприятия не всегда объективно отражает его 
действительную стоимость, но при дефиците рыночной информации этот метод является одним из базовых для вынесения заключения о стоимости бизнеса в России. 
Метод ликвидационной стоимости основан на определении 
разности между стоимостью имущества, которую собственник 
предприятия может получить при ликвидации предприятия и раздельной продаже его активов на рынке, и издержками на ликвидацию. Метод ликвидационной стоимости также основан на оценке 
чистых активов, но с учетом поправки на их ликвидность. Ликвидационную стоимость оценивают, если: 
 предприятие убыточное и стоимость его при ликвидации 
может быть выше, чем при продолжении деятельности; 
 принято решение о ликвидации предприятия; 
 предприятие находится в стадии банкротства; 
 требуется основа для принятия управленческих решений 
при финансировании предприятия-должника или реорганизации 
предприятия. 

1.3. Сравнительный подход 

При реализации сравнительного подхода изучают соответствующий сегмент рынка и выбирают конкурирующие с оцениваемым предприятием объекты, проводят соответствующее корректирование данных для последующего сравнения.  
Преимущества сравнительного подхода: 
 если есть достаточная информация о предприятиях-аналогах, получают точные результаты; 

 подход отражает ситуацию на рынке, позволяет учесть реальное соотношение спроса и предложения на подобные объекты, 
так как основан на сравнении оцениваемого предприятия с предприятиями-аналогами, уже купленными или имеющими акции, 
свободно обращающиеся на финансовых рынках; 
 в цене предприятия отражаются результаты его производственно-хозяйственной деятельности. 
Недостатки сравнительного подхода:  
 при анализе базируются только на ретроспективной информации, практически не учитывают перспективы развития предприятия;  
 сложно либо невозможно собрать финансовую информацию 
о предприятиях-аналогах; 
 требуется вносить существенные коррективы вследствие 
сильных различий предприятий между собой. 
Важную роль при использовании сравнительного подхода играет подбор предприятий-аналогов, поиск которых должен базироваться на следующих критериях отбора: 
 идентичность отрасли и продукции; 
 сопоставимость по масштабам, степени диверсификации 
производства, зрелости бизнеса, стратегиям развития; 
 сопоставимость финансовых характеристик; 
 географическая близость. 
В рамках сравнительного подхода выделяют: метод рынка капитала; метод сделок; метод отраслевых коэффициентов (соглашений). 
Метод рынка капитала, основанный на реальных ценах акций 
открытых предприятий, сложившихся на фондовом рынке, используют для оценки неконтрольного пакета акций. 
Метод сделок применяют при покупке контрольного пакета 
акций открытого предприятия, а также при оценке закрытых предприятий, которые работают в том же сегменте рынка, что и открытые предприятия, и имеют аналогичные финансовые показатели. 
Метод сделок включает анализ мультипликаторов. 
В России для оценки стоимости предприятий обычно используют эти два метода сравнительного подхода. Этапы процесса оценки 
стоимости предприятий с помощью этих методов совпадают. 
1. Поиск предприятия-аналога или сопоставимых предприятий. 
2. Финансовый анализ и повышение уровня сопоставимости 
информации. 
3. Расчет оценочных мультипликаторов.