Международные финансы: обзорный курс

Международные
финансы:
обзорный курс

Учебник

2023

Москва

И
М
НФРАС. В. Котёлкин

2е издание,
переработанное

УДК 339.7(075.8)
ББК 65.268я73
К73

Р е ц е н з е н т ы:

др экон. наук, проф. Г. Н. Белоглазова
(СанктПетербургский государственный экономический университет)
(рецензент предыдущего издания);
др экон. наук, проф. В. В. Ковалев
(СанктПетербургский государственный университет);
др экон. наук, проф. Г. Г. Матюхин
(первый директор Центрального банка России (1991—1992))

Котёлкин С. В.
К73
Международные финансы: обзорный курс : учебник. — 2е изд.,
перераб. / С. В. Котёлкин. — Москва : Магистр : ИНФРАМ,
2023. — 368 с.
ISBN 9785977605038 (в пер.)
ISBN 9785160154589
ISBN 9785161079034 (online)
Агентство CIP РГБ

Изложены основные вопросы курсов международных финансов («Международные валютнокредитные отношения», «Международная финансовая система», «Международный финансовый менеджмент»), в том числе мирового валютного устройства, деятельности международных финансовых институтов, детерминант обменных курсов, функционирования международных финансовых
рынков, фундаментальных концепций международных финансов и основ валютного прогнозирования. Охарактеризованы фирмы как участницы международных финансов, рассмотрены финансовое обоснование прямых иностранных инвестиций, менеджмент оборотного капитала, решения по краткои долгосрочному финансированию в мультивалютной среде, оценка и менеджмент валютного
транзакционного, конкурентного, суверенного риска.
Для студентов (бакалавров, магистров), аспирантов университетов, слушателей курсов повышения квалификации и переподготовки, MBA, EMBA, а также
практикующих менеджеров и работников бизнесфирм, финансовых учреждений,
правительственных служб, вовлеченных в валютнофинансовую деятельность.

Электронная версия книги доступна в электронной библиотечной системе
www.znanium.com

УДК 339.7(075.8)
ББК 65.268я73

ISBN 9785977605038
© Котёлкин С. В., 2019
ISBN 9785160154589
© Издательство «Магистр», 2019

Введение
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9

РАЗДЕЛ I
Международная финансовая среда

ГЛАВА
1
Обзор международной финансовой системы . . . . . . . . . . . 13
1.1. Международные деньги (валюта) . . . . . . . . . . . . . . . 14
1.2. Международные финансовые институты
. . . . . . . . . . . 19
1.3. Международные финансовые рынки
. . . . . . . . . . . . . 22
Выводы
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 46
Вопросы для обсуждения . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47
Задачи для самопроверки
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 48
Избранные работы нобелиатов . . . . . . . . . . . . . . . . . . 50

ГЛАВА
2
Состояния паритета в международных финансах
. . . . . . . . 52
2.1. Арбитраж и закон единой цены в международных финансах
. 53
2.2. Паритет покупательной способности валюты
. . . . . . . . . 56
2.3. Эффекты Фишера: ординарный, генерализованный . . . . . . 60
2.4. Непокрытый процентный паритет: спекуляция на спотрынке
. 63
2.5. Паритет процентных ставок: покрытый процентный
арбитраж
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 68
2.6. Гипотеза несмещенного форвардного курса
. . . . . . . . . 73
2.7. Взаимосвязь состояний международного паритета
. . . . . . 79
Выводы
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 81
Вопросы для обсуждения . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 82
Задачи для самопроверки
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 84
Избранные работы нобелиатов . . . . . . . . . . . . . . . . . . 85

ГЛАВА
3
Детерминанты и прогнозирование обменного курса . . . . . . . 87
3.1. Детерминанты курсообразования на форексе
. . . . . . . . 88

Международные финансы
5

3.2. Платежный, расчетный балансы: контекст спроса,
предложения валюты . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 100
3.3. Прогнозы при различных режимах валютного курса . . . . . 105
3.4. Рыночнобазируемое валютное прогнозирование
. . . . . . 106
3.5. Модельнобазируемые валютные прогнозы
. . . . . . . . . 114
Выводы . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 126
Вопросы для обсуждения
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 127
Задачи для самопроверки . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 128
Избранные работы нобелиатов
. . . . . . . . . . . . . . . . . 129

ГЛАВА
4
Международные финансовые инвестиции . . . . . . . . . . . . 131
4.1. Обзор концепций поведения финансовых рынков . . . . . . 131
4.2. Международные краткосрочные финансовые инвестиции
. . 151
4.3. Международные долгосрочные финансовые инвестиции . . . 162
Выводы . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 171
Вопросы для обсуждения
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 172
Задачи для самопроверки . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 174
Задания для контрольных работ . . . . . . . . . . . . . . . . . 175
Избранные работы нобелиатов
. . . . . . . . . . . . . . . . . 176

РАЗДЕЛ II
Бизнес и международные финансы:
мультивалютный менеджмент

ГЛАВА
5
Международные фирмы: функции финансового
менеджмента
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 177
5.1. Корпоративная «финансовая витрина» и балансовые
равенства
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 178
5.2. Анализ аккаунтингового «перфоманса»: контекст финансовых
решениий . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 188
5.3. Структура международных инвестиций фирмы . . . . . . . . 192
5.4. Принципы управления корпоративными инвестициями
. . . 194
5.5. Удельные издержки капитала для международных
инвестиций . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 199
5.6. Структура источников финансирования
. . . . . . . . . . . 206
5.7. Критерии решений по финансированию . . . . . . . . . . . 213
Выводы . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 214

6
Международные финансы

Оглавление

Вопросы для обсуждения
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 216
Задачи для самопроверки . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 217
Избранные работы нобелиатов
. . . . . . . . . . . . . . . . . 221

ГЛАВА
6
Международные корпоративные инвестиции . . . . . . . . . . 223
6.1. Основы международного капитального бюджетинга
. . . . . 224
6.2. Оценка иностранного инвестиционного проекта . . . . . . . 228
6.3. Менеджмент оборотного капитала в мультивалютной среде
. 239
6.4. Международная финансовая сеть фирмы
. . . . . . . . . . 245
Выводы . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 252
Вопросы для обсуждения
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 253
Задачи для самопроверки . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 254
Задания для контрольных работ . . . . . . . . . . . . . . . . . 255
Избранные работы нобелиатов
. . . . . . . . . . . . . . . . . 256

ГЛАВА
7
Решения по валютному финансированию . . . . . . . . . . . . 257
7.1. Инструменты краткосрочного финансирования
. . . . . . . 258
7.2. Оценивание альтернатив краткосрочного финансирования
. 260
7.3. Международное долгосрочное финансирование: издержки . . 268
7.4. Оценивание источников долгосрочного финансирования
. . 273
Выводы . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 280
Вопросы для обсуждения
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 281
Задачи для самопроверки . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 283
Задания для контрольных работ . . . . . . . . . . . . . . . . . 285
Избранные работы нобелиатов
. . . . . . . . . . . . . . . . . 286

ГЛАВА
8
Менеджмент валютных рисков . . . . . . . . . . . . . . . . . . 287
8.1. Валютные риски: классификация, идентификация,
хеджинг
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 288
8.2. Транзакционный валютный риск
. . . . . . . . . . . . . . 291
8.3. Валютноконкурентный риск
. . . . . . . . . . . . . . . . 298
8.4. Страновой (суверенный) риск: корпоративный контекст
. . . 306
Выводы . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 314
Вопросы для обсуждения
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 315
Задачи для самопроверки . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 317

Международные финансы
7

Оглавление

Задания для контрольных работ . . . . . . . . . . . . . . . . . 319
Избранные работы нобелиатов
. . . . . . . . . . . . . . . . . 320

Приложения
Обзор подходов к преподаванию курса «Международные
финансы» в ведущих школах бизнеса . . . . . . . . . . . . . 323
Термины и аббревиатура . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 327
Литература
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 363

Оглавление

Международные финансы изучают поведение экономических
субъектов — юридических (бизнеса, финансовых институтов, властей) и физических лиц (домохозяйств) — в мультивалютной среде. В силу этого две группы международных финансовых дисциплин анализируют финансовую среду и институциональные финансы. Первая рассматривает международную финансовую систему
(валютную архитектуру мира, финансовые рынки, институты) и
базовые концепции в международных финансах. В свою очередь,
оценки финансовой среды влияют на решения экономических институтов, характеризуемых второй группой дисциплин (рис. В.1).

Функция финансовой системы — трансфер денег от единиц с избытком финансовых ресурсов к единицам, способным их «полезно»
использовать — через финансовые институты, использующие финансовые рынки. Соответственно международная (как и национальная) финансовая система включает три элемента1 (рис. В.2).

Международные финансы
9

Международные финансы

Международные
институциональные финансы

Международная
финансовая среда

Международная
финансовая
система

Базовые концепции в международных финансах

Международные
финансы
юридических лиц

Международные
финансы
физических лиц

Международные бизнесфинансы

Международное банковское дело

Международные публичные
финансы

Международные розничные финансы

Международные приватные финансы

Рис. В.1. Структура международных финансовых дисциплин

1
См.: Kaufman G. Классика жанра. The U. S. Financial System: Money, Market, and
Institutions, 6th Ed. Englewood Cliffs, N. J. : PrenticeHall, 1995. См. также: Мишкин Ф. Экономическая теория денег, банковского дела и финансовых рынков = The Economics of
Money, Banking and financial market. 7е изд. М. : Вильямс, 2006.

В международных финансах используют тысячи инструментов,
поэтому их называют одной из «софистицированных» (sophisticated,
«умудренных») сфер экономики1. При этом валютнофинансовые
решения опираются на простые, интуитивно ясные концепции —
арбитраж (хеджинг), эффективность рынка, оценку капитальных
активов, «портфельную селекцию»2.
Одна из базовых дисциплин по институциональным финансам — «Международный финансовый менеджмент»3 — изучает
(в широком определении) принципы управления денежными потоками в мультивалютной среде. Последняя (будучи повышенно
колеблемой) создает добавочные риски (обменные, страновые,
процентные, кредитные, ценовые) и предоставляет дополнительные возможности (по снижению издержек, повышению доходности). Отечественный читатель каждодневно сталкивается с
тем, что в России мы продолжаем жить в «мультивалютной среде» (хотя в значительно меньше степени, чем в «лихие 90е» и
«тучные 00е»), поскольку функции денег в нашей среде выпол10
Международные финансы

Введение

Международная финансовая система

Международные деньги
Международные
финансовые рынки

Международные
финансовые институты

Международная
валютная система

Обменный курс

Валютный
(форексный) рынок

Частные финансовые институты

Международные
денежные и капитальные рынки

Официальные финансовые институты

Рис. В.2. Структура международной финансовой системы

1
Только валютнофинансовых деривативов (производных контрактов), распространенных после введения «плавания» обменных курсов (1973) для защиты от рисков и
спекуляции, насчитывают около 700.
2
Их изложение может быть найдено в стандартном учебнике по финансовому менеджменту.
3
Другие названия: «Международные корпоративные финансы», «Финансовый
менеджмент мультинациональных корпораций», «Бизнесфинансы в мультивалютной
среде».

няют практически не только легитимный рубль1, но и неофициально «русские» валюты — доллар, евро. В этом состоит принципиальное отличие нашей «развивающейся» (точнее, «внезапно
появившейся»2) финансовой системы от так называемых зрелых
(matured), которые функционируют на моновалютной основе (доллар, евро, иена). Отсюда особая актуальность дисциплины для понимания состояния, функционирования, перспектив российских
финансов, поскольку финансовый менеджмент внутри России
осуществляется как международный. Более узкий предмет курса — принципы управления финансами в международных корпорациях.
Финансирование, капиталовложения, управление валютными
рисками требуют обращения бизнеса к инструментам международных финансовых рынков (рис. В.3).

Учебный курс относится по крайней мере к трем учебным направлениям (от бакалавриата, магистратуры до повышения профессиональной подготовки): «Финансы и кредит» (имеет дело с теорией финансов), «Мировая экономика» (рассматриваются валютные потоки), «Менеджмент организации» (исследуются бизнесрешения)3.

Международные финансы
11

Введение

Международные
корпоративные финансы

Решения
по международному
финансированию

Решения
по международным
инвестициям

Менеджмент
валютного риска

Рис. В.3. Структура международных корпоративных финансов

1
Рубль не является пока конвертируемой валютой дефакто в большинстве стран.
Важный индикатор неполной конвертируемости рубля — отсутствие ставок LIBOR по
нашей валюте в главном офшорном центре (Лондоне), т.е. невключенность рубля в круг
евровалют (офшорные, или евровалютные, рынки рассмотрены в гл. 1, 7). При этом непросто оценить сразу — беда это или благо для современной России.
2
Emerging markets (англ.) — дословно «аварийные» рынки (от emergency — авария,
травмпункт).
3
Наименования приведены в отечественной традиции (в американских терминах
это называлось бы скорее «Финансовая система», «Теория международной экономики»,
«Менеджмент»).

Учебник является кратким синтезом трех русскоязычных и
трех англоязычных книг, опубликованных автором1. Моя благодарность ряду отечественных и зарубежных профессоров и финансистовпрактиков за обсуждение проблематики международных
финансов в 1980—2010е гг.2 Понятно, я всегда признателен за
конструктивные рекомендации по совершенствованию «несовершенств» (текста, структуры, «идеологии» материала).

Введение

1
Котёлкин С. В. Международная финансовая система. М. : Экономистъ, 2004; Котелкин С. В. Международный финансовый менеджмент. М. : Магистр, 2010 (2017); Котелкин С. В. Международные финансы. М. : Магистр, 2015 (2018); Kotelkin S. International
financial management. Bremer Diskussionsbeitrage zu Finanzen und Controlling. № 20.
Universitat Bremen, Marz 2004, Kotelkin S., Medved A. International financial markets.
S. Petersburg : SPbUME, 2013; Kostin K., Kotelkin S. International finance and economic
cycles. S.Petersburg : SPbSEU, 2018.
2
См. Котелкин С. В. Международные финансы. М. : Магистр, 2015 (2018).
С. 15—16.