Пути повышения эффективности венчурного финансирования инновационных проектов

Ì.Â. ÊÓÇÍÅÖÎÂÀ
ПУТИ ПОВЫШЕНИЯ 
ЭФФЕКТИВНОСТИ ВЕНЧУРНОГО 
ФИНАНСИРОВАНИЯ 
ИННОВАЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ 
МОНОГРАФИЯ
Москва
ИНФРА-М
2018

ФЗ 
№ 436-ФЗ
Издание не подлежит маркировке 
в соответствии с п. 1 ч. 2 ст. 1
УДК 336.581(075.4)
ББК 65.261
 
K89
-
, 
-
-
K89
Кузнецова М.В.
Пути повышения эффективности венчурного финансирования инновационных проектов : монография / М.В. Кузнецова. — 
М. : ИНФРА-М, 2018. — 102 с. — (Научная мысль). — www
.dx.doi.
org/10.12737/16570.
ISBN 978-5-16-011637-2 (print)
ISBN 978-5-16-103996-0 (online)
В работе обобщается научно-практический материал по вопросам методологии оценки эффективности венчурного финансирования. Исследуется современное состояние рынка венчурных инвестиций в Российской 
Федерации. Главное внимание концентрируется на выделении проблем, 
тормозящих развитие венчурной отрасли, и поиске решений по их преодолению.
УДК 336.581(075.4)
ББК 65.261
©  Кузнецова М.В., 2016
ISBN 978-5-16-011637-2 (print)
ISBN 978-5-16-103996-0 (online)

ВВЕДЕНИЕ
В решении задач обеспечения долгосрочного экономического роста
России первостепенная роль принадлежит инновациям, способным
обеспечить непрерывное обновление технической и технологической
базы производства, освоение и выпуск новой конкурентоспособной
продукции, эффективное проникновение на мировые рынки товаров
и услуг. Создание инновационной экономики является стратегическим
направлением развития России в первой половине XXI века. 
К числу основных причин, ограничивающих масштабы инновационной деятельности в России, принято относить недостаток инвестиций. 
Однако опыт экономически развитых стран показывает, что развитие
принципиально новых механизмов финансирования инновационной
деятельности во многом позволяет решить проблему дефицита инвестиций. Одним из таких механизмов является рисковое (венчурное) финансирование нововведений. От того, насколько успешно функционирует
венчурный механизм, сегодня во многом зависит скорость коммерциализации новых перспективных научных идей и технологических разработок, а, следовательно, и конкурентоспособность организаций различных отраслей национальной экономики. 
Теоретическим вопросам венчурного предпринимательства посвящены работы следующих ученых: Ю. Аммосова, Д. Гарнера, Д. Зингера, 
А. Каширина, И. Гладких, Е.А. Угнич, Д. Уолла, В. Хорсмана, 
К. Шерлинга, Щербаковой и многих других. Большую роль в популяризации венчурного инвестирования в России играют работы Национального Информационного центра по науке и инновациям, в частности, А. Никконена. Очень важная работа в анализе результатов развития
венчурного бизнеса в России выполняется в Российской ассоциации
венчурного инвестирования (РАВИ). 
Вместе с тем требует дополнительной проработки целый ряд аспектов венчурного финансирования инновационных проектов. Во-первых, 
не разработана методология оценки эффективности венчурного финансирования. Представленная в литературе информация свидетельствует
о том, что предложенные показатели эффективности венчурного инвестирования полностью совпадают с методологией оценки эффективности любого инвестиционного проекта, несмотря на то, что венчурный
бизнес обладает характерными отличительными чертами. Во-вторых, 
венчурный механизм финансирования инновационных проектов существует в РФ уже около 20 лет (первые венчурные фонды начали создаваться в 1994 г.) и накопилось множество проблем, тормозящих его
развитие и снижающих его эффективность. 
Актуальность темы исследования обусловлена значимостью развития венчурной индустрии для перевода экономики России на иннова3

ционную
модель
развития. Россия
пока
еще
обладает
научнотехническим и образовательным потенциалом. Однако в нашей стране
до сих пор не удается успешно совместить разработку и коммерциализацию инновационных проектов. Задача роста инновационной активности российской экономики требует разработки механизмов повышения
эффективности венчурного финансирования. 
4

ГЛАВА 1. 
ТЕОРЕТИКО-МЕТОДОЛОГИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ
ВЕНЧУРНОГО ФИНАНСИРОВАНИЯ ИННОВАЦИОННЫХ
ПРОЕКТОВ
1.1. РОЛЬ ВЕНЧУРНОГО ФИНАНСИРОВАНИЯ В РЕАЛИЗАЦИИ
ИННОВАЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ
Инновациям зачастую принадлежит решающая роль в достижении
успеха предприятия в условиях возрастающей конкуренции. Innovation
(лат. улучшение, обновление) в переводе на русский язык имеет три
значения: инновация, нововведение, новшество. Однако между данными терминами можно выделить смысловые различия. Новшество представляет собой оформленный результат фундаментальных, прикладных
исследований, разработок или экспериментальных работ в какой-либо
сфере деятельности по повышению ее эффективности. Новшества
оформляются в вид открытий, изобретений, патентов, товарных знаков, 
рационализаторских предложений, ноу-хау, понятий, научных подходов
и принципов, и т.д. Нововведение означает, что новшество не просто
существует на бумаге, но уже используется, внедрено. В мировой экономической литературе «инновация» интерпретируется как превращение потенциального научно-технического прогресса (НТП) в реальный, 
воплощающийся в новых продуктах и технологиях. С момента появления на рынке новшество приобретает новое качество и становится инновацией. 
Инновация (нововведение) – это конечный результат творческой
деятельности, получивший воплощение в виде новой или усовершенствованной
продукции
либо
технологии, практически
применимых
и способных удовлетворить определенные потребности. Другими словами, инновация – это результат реализации новых идей, знаний
с целью их практического использования для удовлетворения определенных запросов потребителей. Таким образом, в понятии инновация
необходимо выделить два основополагающих момента. Во-первых, понятие инновации подразумевает наличие новой идеи, которая досконально описана, отражена на схемах или чертежах. Можно сказать, что
это теоретический аспект инновации. Во-вторых, новая идея, которая
лежит в основе инновации, должна быть использована в какой-либо
отрасли. Это практический аспект инновации. Следовательно, в качестве основных свойств инновации можно выделить следующие: новизна, 
практическая применимость и реализуемость. 
Традиционно считается, что инновации проявляются только в сфере
высоких технологий. В действительности же они возможны в любой
5

области человеческой деятельности. С точки зрения В.Л. Макарова, 
«инновация есть форма разрешения противоречия, явление прогресса
в любой сфере человеческой деятельности, а не только в технике и технологии» [42, с.48]. 
Инновационный процесс представляет собой процесс создания
и распространения нововведений (инноваций). Понятие инновационного процесса шире понятия инновация, поскольку инновация является
составным элементом инновационного процесса. 
Для полного раскрытия понятия инноваций необходимо рассмотреть понятие «инновационного проекта». В экономической литературе, 
как правило, приводятся две точки зрения относительно сущности понятия «инновационный проект». С одной точки зрения, это комплекс
мероприятий, связанных с созданием и распространением нового вида
продукции или технологии в целях получения сверхприбыли или иного
принципиально нового полезного эффекта. С другой точки зрения, это
конкретный документ, отражающий деятельность предприятия по разработке и внедрению новых видов техники, технологии и связанные
с этими процессами изменения в области труда и производства. 
По сути, «инновационный проект представляет собой совокупность
производственных, опытно-конструкторских, финансовых, коммерческих, научно-исследовательских и других мероприятий, осуществляемых предприятием и направленных на внедрение определенных инновационных идей» [57, с. 21]. Другими словами, инновационный проект
это сложная система взаимообусловленных и взаимоувязанных по ресурсам, срокам и исполнителям мероприятий, направленных на достижение конкретных целей (задач) в рамках внедрения инноваций. На
практике понятие «инновационный проект» рассматривается в основном как пакет документов, в котором находят отражение поэтапное воплощение инновационных идей – от первоначальных замыслов, планирования, прогнозирования, оценки ожидаемой доходности и возможных
рисков, 
координации
действий
различных
служб, 
вовлеченных
в процесс разработки и доведения инновационного проекта до своего
логического завершения. 
Период от идеи разработки инновационного проекта до выпуска целевой продукции определяют понятием «жизненный цикл». Он включает в себя три основных фазы: предынвестиционная, инвестиционная
и производственная (эксплуатационная). Инновационный процесс как
и жизненный цикл охватывает все этапы преобразования научного знания или идеи в конкретный продукт, технологию, услугу и их практическое использование в целях получения полезного эффекта. Одной из
основных составляющих этого процесса является финансирование инноваций, направленное как на осуществление промежуточных этапов, 
так и на достижение конечной цели инновационного процесса. 
6

Существуют различные формы и источники финансирования инноваций. Все их множество можно разделить на 2 класса. К первому классу относят наиболее распространенные – традиционные формы финансирования: собственное, заемное и бюджетное. Ко второму классу относят менее распространенные – специфические, нетрадиционные формы
финансирования: венчурное, лизинговое, факторинговое, форфейтинговое, проектное, ипотечное, франчайзинговое. Нельзя сказать, что все
перечисленные формы используются в равной степени для финансирования инноваций: одни из них применяются чаще, другие реже. Логично предположить, что с эволюцией рыночных отношений будут развиваться и новые способы финансирования инновационных проектов. При
этом их структура, удельный вес будут подвержены изменению под
влиянием как внешних, так и внутренних факторов бизнеса. К основополагающим внешним факторам можно отнести конъюнктуру рынка, 
экономическое положение страны, внешнеэкономическую деятельность
государства, уровень развития банковской и денежно-кредитной системы и т.д. К внутренним факторам – уровень менеджмента на конкретных предприятиях, финансовая устойчивость конкретной организации
и т.д. 
Если крупная корпорация имеет доступ к разного рода финансовым
ресурсам для коммерческого освоения результатов работы ее НИОКРподразделений, то компаниям малого бизнеса или только что созданным
в целях реализации инновационной идеи компаниям большинство этих
ресурсов недоступны в силу отсутствия необходимого уровня доходов, 
кредитной истории, а также возможности предоставить какие-либо материальные активы в качестве залога и т.д. Для таких компаний единственным способом финансирования инноваций зачастую становится механизм венчурного финансирования. 
Понятие «венчур» в переводе с английского языка означает «риск», 
«рискованное начинание», а также «рисковое предприятие». «Финансирование – обеспечение необходимыми финансовыми ресурсами затрат
на осуществление, развитие чего-либо» [17, с.414]. Отсюда можно сделать вывод, что венчурное финансирование представляет собой инвестирование частного капитала в рисковые предпринимательские проекты без достаточных гарантий их успешной реализации. На практике
венчур проявляется в виде особых экономических отношений, которые
характеризуются тем, что ключевая роль в успехе компании принадлежит инвестору. Он принимает участие в управлении и передаче основателям компании опыта ведения бизнеса, полезных связей и навыков. 
Именно такие «умные» инвестиции и помогают молодым компаниям
пройти через «долину смерти» – период, когда само существование
компании находится под вопросом. 
7

Единого научно обоснованного понимания, определения венчурного капитала нет. Так, например, национальная ассоциация венчурного
капитала США трактует венчурный капитал следующим образом – 
«Венчурный капитал – это финансовые ресурсы, предоставляемые профессиональными инвесторами, которые инвестируют в молодые, быстро растущие компании, обладающие потенциалом превращения в компании, вносящие значительный вклад в экономику. Венчурный капитал
является важным источником собственных средств для начинающих
компаний». Европейская ассоциация прямого и венчурного инвестирования считает, что венчурный капитал – это акционерный капитал, 
предоставляемый профессиональными фирмами, которые инвестируют, 
одновременно принимая участие в управлении, в частные предприятия, 
демонстрирующие значительный потенциал роста, в фазах их начального развития, расширения и преобразования. В российской науке также
разработаны определения венчурного капитала. Например, Бунчук М. 
дает ему следующее определение: «Венчурный капитал – это долгосрочный, рисковый капитал, инвестируемый в акции новых и быстрорастущих
компаний
с целью
получения
высокой
прибыли
после
регистрации акций компаний на фондовой бирже» [20, c. 2]. С точки
зрения Щербаковой Л.И. «Венчурный капитал – это рисковый капитал, 
финансирующий инновационные проекты малых фирм, который характеризуется
рядом
особенностей, отличающих
его
от
банковского
и промышленного капитала» [66, с. 21]. 
Венчурный капитал, сочетая в себе различные формы капитала (акционерного, ссудного и предпринимательского), является посредником
в экономических отношениях инвесторов и компаний, нуждающихся
в финансировании. Для более полного понимания «венчурного капитала» выделим его особенности: 
- венчурный
капитал
связан
с инновационной
и научнотехнической деятельностью; 
- венчурный
капитал
нацелен
не
на
возврат
вкладываемых
средств, не на процент и не на регулярные доходы на инвестированный
капитал, а на развитие самих инновационных предпринимательских
структур, их нововведений и прибыль от массового выпуска инновационных товаров, а также акций преуспевающих фирм, принявших венчурный капитал, и размещение их среди населения (мотивационная
особенность); 
- активное участие инвесторов с целью минимизации рисков
в управлении, начиная с экспертизы предпринимательских идей и заканчивая обеспечением ликвидности акций вновь созданной фирмы; 
- он характеризуется высокими затратами на предварительные исследования; 
8

- венчурный капитал органически связан с человеческим фактором (объединение в себе возможностей финансового капитала и интеллектуального ресурса); 
- практически оправданная высокая рискованность венчурного
капитала; 
- дробность финансирования инновационных предпринимательских проектов (поэтапное выделение ресурсов в виде небольших порций (траншей)) и различия в прибыльности в разных фазах его жизненного цикла; 
- инвестор, как правило, не стремится приобрести контрольный
пакет акций компании, в отличие от «стратегического инвестора». Он
принимает на себя только финансовый риск, а такие виды рисков, как
технический, рыночный, управленческий, ценовой и т.д., перекладывает
на менеджмент, у которого как раз и находится контрольный пакет акций компании. 
Сущность венчурного капитала проявляется через его функции, 
к которым относятся: 
- научно-производственная функция. Направлена на содействие
технологическому прорыву, на развитие инновационной и деловой активности, которая в итоге содействует экономическому инновационному росту хозяйственных систем; 
- венчурный капитал выполняет функцию структурного обновления экономики различных уровней. Данный капитал содействует замене
жесткой вертикальной структуры предприятия через развитие горизонтальных связей моделью, которую можно условно назвать «научнопроизводственной сетью»; 
- функция коммерциализации научно-технической и инновационной деятельности. Эта функция свойственная всем основным формам
венчурного капитала, ее можно также назвать функцией инкубации инновационного предпринимательства, в том числе внутреннего; 
- функция
инвестиционного
обеспечения
научно-технической
и инновационной деятельности венчурного капитала вытекает из первой
функции, которую конкретизирует в определенной степени; 
- венчурный капитал выполняет функцию своеобразного гаранта
временной экономической устойчивости рождающихся малых инновационных предпринимательских структур, а за счет последних обеспечивает устойчивость корпоративного каркаса экономики. 
Анализ особенностей и функций венчурного капитала позволяют
охарактеризовать экономическую сущность венчурного капитала как
разновидность финансового капитала, выполняющего роль особого инвестиционного фактора – ресурса в общественном воспроизводстве, 
9

имеющего преимущественную направленность действия на активизацию научно-технической и инновационной деятельности, сочетающего
высокие риски и неопределенность конечного совокупного рыночного
эффекта со сверхвысокой доходностью вложенных в новые или развивающиеся фирмы средств. 
Рассмотрим анализируемые понятия применительно к российской
экономике. Понятия «венчурное финансирование», «венчурные инвестиции» или «венчурный проект» в современных российских условиях
раскрываются в 2 аспектах. Первый момент связан с направленностью
инвестиций. Венчурное финансирование означает, что инвесторы направляют свои средства на реализацию инновационных проектов. Понятие венчурный проект, в данном смысле, означает проект, предполагающий выведение на рынок новых высокотехнологичных и конкурентоспособных продуктов. Как уже было сказано выше, такое вложение средств предполагает одновременно высокую степень риска и большую прибыль для инвестора. Для инвестора важен именно финансовый
результат проекта (т.е. прибыль), венчурное финансирование не предназначено для поддержки фундаментальных научных исследований – исследований, которые не предполагают создание и последующий вывод
на рынок продукта с коммерческой перспективой. 
Во втором значении венчурные инвестиции тождественны прямым
инвестициям – 
это
инвестиции, 
направляемые
непосредственно
в акционерный (уставный) капитал коммерческих организаций. Таким
способом инвестор в обмен на финансовые вливания в инновационный
бизнес-проект получает определенные права по управлению проинвестированным предприятием, так как он становится акционером – совладельцем бизнеса. В данном шаге тоже проявляется определенный риск: 
инвестор вкладывает деньги в дело практически без обеспечения – залога, банковских гарантий, поручительства и т.д. Если два аспекта венчурных инвестиций объединить, то получится, что по содержанию это
будут инвестиции в инновации, т.е. в создание высокотехнологичных
продуктов, а по форме это будут прямые инвестиции в уставный капитал юридического лица [44]. 
Венчурный капитал, как один из источников финансирования развития компаний с высоким показателем добавленной стоимости, является неотъемлемой частью финансового ландшафта. Эффективно работающая индустрия венчурного капитала способна обеспечить инвестициями наиболее динамично развивающиеся инновационные молодые
предприятия малого и среднего бизнеса, способствуя, таким образом, 
повышению конкурентоспособности российской экономики. 
10