Банковские ипотечные ценные бумаги (Сovered Bonds) в России и за рубежом

ÌÎÑÊÂÀ 2019

Тим Лассен

Банковские 
ипотечные 
ценные бумаги
(Сovered Bonds)
в России и за рубежом 

УДК 347.457
ББК 67.404.021

Л26

Лассен, Тим.

Л26  
Банковские ипотечные ценные бумаги (Сovered Bonds) в России и за рубежом. – Москва : Статут, 2019. – 222 с.

ISBN 978­5­8354­1569­4 (в обл.)

Covered Bonds – это ипотечные ценные бумаги, эмитированные кредитными 

организациями, и один из крупнейших сегментов европейского рынка капитала. Законодательная база для Covered Bonds существует в 34 европейских странах. В России этот инструмент предусмотрен как один из вариантов ипотечных 
ценных бумаг, урегулированных Федеральным законом от 11 ноября 2003 г. 
№ 152­ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах». 

Правовая среда, лежащая в основе Covered Bonds в Европе, представляет собой пестрый ландшафт с большим количеством общих черт для большинства 
стран и большим разнообразием практически во всех деталях. Вместе с тем работ, которые исследовали бы законодательство по Covered Bonds, на удивление 
мало.

Настоящая книга является одной из первых публикаций на русском языке, 

касающихся структуры и законодательства по Covered Bonds в ряде европейских 
юрисдикций, включая Россию, и анализирующих характеристики различных 
систем Covered Bonds. Кроме этого, в работе высказывается ряд мыслей о том, 
в каком направлении следует далее развивать российское законодательство по 
Covered Bonds, учитывая общие черты, типичные для различных европейских 
юрисдикций.

Книга рассчитана на юристов, экономистов и других специалистов, занимающихся ипотечным финансированием, студентов, аспирантов и преподавателей юридических и экономических вузов и факультетов, а также всех, интересующихся ипотекой.

Законодательные акты приведены по состоянию на 31 марта 2019 г.

УДК 347.457 

ББК 67.404.021 

Электронные издания можно приобрести в интернет-магазине 

statut-digital.ru

ISBN 978­5­8354­1569­4

© Лассен Т., 2019

© Швецов С.А., вступ. слово, 2019

© Редподготовка, оформление. Издательство «Статут», 2019

Краткое содержание

Об авторе..............................................................................................12
Вступительное слово ............................................................................14
Введение ...............................................................................................17
А. 
Понятие обеспеченных облигаций (Covered Bonds) .......................20
I.  
Введение ................................................................................20

II.  История .................................................................................21
III. Круглый стол «Законодательное регулирование 

Covered Bonds» .......................................................................28

IV. Преимущества Covered Bonds ................................................30
V. 
Covered Bonds как долгосрочный инструмент 
финансирования реальной экономики: 
жилищное строительство .....................................................33

VI. Что такое Covered Bonds? .......................................................34
VII. Регулирование Covered Bonds ...............................................45

Б. Общее регулирование ....................................................................49

I.  
Введение ................................................................................49

II.  Структурные элементы регулирования ...............................49

В.
Эмитент Сovered Вonds и схема выпуска Сovered Вonds ................70
I.  
Введение ................................................................................70

II.  Различные структурные модели эмитента ...........................71

Г.  Активы ..........................................................................................96

I. 
Введение ................................................................................96

II. Ипотечные кредиты в качестве активов покрытия .............98
III. Public-Sector покрытие ........................................................106
IV. Covered Bonds для финансирования экспорта 

и другие активы для покрытия ...........................................109

V. 
Заменяющее покрытие .......................................................111

Д. Последствия несостоятельности эмитента .................................113

I.  
Введение ..............................................................................113

II. Законодательное регулирование в отдельных странах ......114
III. Особые вопросы .................................................................123

Е.  Отличие Covered Bonds от ABS ....................................................134

I.  
Введение ..............................................................................134

II. Различные структуры .........................................................135
III. Заключение .........................................................................139
IV. Комплексный обзор ...........................................................140
V. 
Дополнительные вопросы ..................................................142

Краткое содержание

Ж.  Основные различия в подходах к регулированию 

внебалансовой секьюритизации и Сovered Вonds .........................143
I.  
Введение ..............................................................................143

II. Регулирование внебалансовой секьюритизации ...............144
III.  Регулирование Covered Bonds ..............................................148
IV.  Выводы ................................................................................152

З.  Наличие регуляторных преференций Covered Bonds

на нормативном уровне ................................................................154
I.  
Введение ..............................................................................154

II.  Привилегированное регулирование ..................................154

И.  Предложения по развитию Covered Вonds в России ....................164

I.  
Введение ..............................................................................164

II.  Преимущества системы Covered Bonds ...............................165
III. Системная поддержка ........................................................166
IV. Инфраструктура Covered Bonds ...........................................166
V.  Предложения для развития законодательства 

по Covered Bond ...................................................................170

Выводы ...............................................................................................195
Литература по Covered Bonds ..............................................................200
Список сокращений, глоссарий, законодательство ЕС ......................210

I.  
Список сокращений ...........................................................210

II. Глоссарий ............................................................................213
III. Законодательство ЕС ..........................................................219

Содержание

Об авторе..............................................................................................12
Вступительное слово ............................................................................14
Введение ...............................................................................................17
А. 
Понятие обеспеченных облигаций (Covered Bonds) .......................20
I.  
Введение ................................................................................20

II.  История .................................................................................21

1. Германия ..........................................................................22
2. Дания ...............................................................................24
3. Франция ...........................................................................25
4. Россия ..............................................................................27

III. Круглый стол «Законодательное регулирование 

Covered Bonds» .......................................................................28

IV. Преимущества Covered Bonds ................................................30

1.  Преимущества Covered Bonds с точки зрения 

эмитента ...........................................................................30

2.  Преимущества Covered Bonds с точки зрения 

инвестора .........................................................................30

3.  Предотвращение риска недобросовестности 

(moral hazard)....................................................................31

4.  Жизнеспособный инструмент банковского 

рефинансирования ..........................................................32

V. 
Covered Bonds как долгосрочный инструмент 
финансирования реальной экономики: 
жилищное строительство .....................................................33

VI. Что такое Covered Bonds? .......................................................34

1.  Европейский центральный банк ....................................34
2.  European Covered Bond Council ..........................................35
3.  Законодательство ЕС.......................................................35

а. Директива об инвестициях (UCITS) ..........................36
б. Регламент о требованиях к капиталу (CRR) ..............36

aa. Статья 129 CRR ....................................................36
бб.  Статья 208 CRR ....................................................38
вв. Статья 229 (1) CRR ..............................................40

4.  Гармонизация законодательства ЕС по Covered Bonds ...40

а.  Структурные характеристики Covered Bonds .............42
б. Государственный надзор за Covered Bonds .................44
в. Несостоятельность эмитента .....................................44

5. Вывод ...............................................................................44

Содержание

VII. Регулирование Covered Bonds ...............................................45

1. США .................................................................................45
2.  Великобритания ..............................................................45
3.  Германия ..........................................................................46
4.  Нидерланды .....................................................................46
5.  Люксембург ......................................................................47
6.  Франция ...........................................................................47

Б. Общее регулирование ....................................................................49

I.  
Введение ................................................................................49

II.  Структурные элементы регулирования ...............................49

1.  Принцип покрытия .........................................................50
2.  Контроль массы покрытия (Cover Pool Monitor, CPM) ...51
3.  Реестр покрытия ..............................................................53
4.  Управление активами и пассивами ................................53
5.  Избыточное обеспечение (Over-Collateralization) ...........56
6.  Деривативы ......................................................................57
7.  Динамические массы покрытия .....................................58
8.  Инструменты управления специальными рисками .......59
9.  Прозрачность ...................................................................60
10.  Специальный надзор со стороны государства ..............61
11.  Различные режимы погашения .....................................64

а. Жесткие Covered Bonds с разовым погашением 

(Hard Bullet) .................................................................64

б.  Мягкие Covered Bonds с разовым погашением 

(Soft Bullet) ...................................................................65

в. Условные сквозные Covered Bonds

(Conditional pass-through strtuctures, CPT) ....................65

г.  Сравнение Soft Bullets и Pass-Through .........................67
д.  Результат .....................................................................68

В. Эмитент Сovered Вonds и схема выпуска Сovered Вonds ................70

I.  
Введение ................................................................................70

II.  Различные структурные модели эмитента ...........................71

1. Первая модель: эмитент – узкоспециализированная 

кредитная организация ...................................................71

2.  Вторая модель: эмитент – специализированный 

ипотечный банк ...............................................................73

3.  Третья модель: эмитент – универсальный банк ............74

a.  Предоставление лицензии на примере Германии ....75
б.  Сохранение банковской лицензии ............................76

аа.  Дееспособность ...................................................77

Содержание

бб.  Минимальные резервы .......................................78
вв.  Капитал ...............................................................78

в.  Лицензия на выпуск Covered Bonds

по законодательству Германии ..................................78

4.  Четвертая модель: эмитент – банк, покрытие 

передается SPV .................................................................79
a.  Передача активов .......................................................81
б.  Механизм и цель двойного регресса в случаях 

использования SPV .....................................................82

5.  Пятая модель: пулинг ......................................................83

a.  Проблематика и цели .................................................85
б.  Различные юрисдикции .............................................86

аа.  Австрия ................................................................86
бб.  Франция ..............................................................87
вв.  Швейцария ..........................................................87
гг.  Германия .............................................................89

(а) Банк­оригинатор выступает 

представителем эмитента Covered Bonds ......89

(б) Реестр рефинансирования...........................90

дд.  Резюме .................................................................91

в.  Возобновление массы покрытия ...............................92
г.  Отличие от секьюритизации через SPV

с банковской лицензией ............................................92

6.  Выводы .............................................................................93

Г.  Активы ..........................................................................................96

I.  
Введение ................................................................................96
1.  Географический охват .....................................................97
2. Деривативы ......................................................................97

II.  Ипотечные кредиты в качестве активов покрытия .............98

1.  Оценка объектов недвижимости для ипотечных 

кредитов ...........................................................................98

2.  Стоимость ипотечного кредитования 

(Mortgage Lending Value, MLV) ........................................101
а.  Основы определения стоимости ипотечного 

кредитования ............................................................102

б.  Ипотека жилья и объектов коммерческого 

назначения ................................................................103

в.  Результат ...................................................................103

3.  Лимит рефинансирования ............................................104
4.  Досрочное погашение кредитов .................................. 105

Содержание

а.  Ипотечные кредиты, выданные под твердую 

процентную ставку ....................................................... 105

б.  Ипотечные кредиты с плавающей процентной 

ставкой ......................................................................... 106

III.  Public-Sector покрытие ........................................................106
IV.  Covered Bonds для финансирования экспорта 

и другие активы для покрытия ...........................................109

V. 
Заменяющее покрытие .......................................................111

Д.  Последствия несостоятельности эмитента .................................113

I.  
Введение ..............................................................................113

II. Законодательное регулирование в отдельных 

странах ................................................................................114
1. Россия ............................................................................115
2. Польша ...........................................................................116
3. Германия ........................................................................117
4.  Выводы ...........................................................................118

a. Кто управляет массой покрытия после 

банкротства эмитента? .............................................119

б. Как оплачивается управление? ................................120
в. Как обеспечивается своевременное обслуживание 

кредиторов по Covered Bonds или какие другие 
решения могут рассматриваться? Каким образом 
обеспечить ликвидность массы покрытия? ............121

г. Может ли масса покрытия передаваться 

другому банку?..........................................................123

III. Особые вопросы .................................................................123

1.  Деривативы ....................................................................123

а.  Общее ........................................................................123
б.  Деривативы в банкротстве эмитента .......................125

2.  Специальный управляющий массой покрытия ...........127
3.  Несостоятельность массы покрытия ............................128
4.  Дальнейшие вопросы ....................................................129

Е.  Отличие Covered Bonds от ABS ....................................................134

I.  
Введение ..............................................................................134
1.  Bнебалансовая секьюритизация в Европе в 2017 г.  .....134
2.  Covered Bonds в Европе в конце 2017 г.  .........................135

II. Различные структуры .........................................................135

1.  Балансовый инструмент рефинансирования ...............135
2.  Банковские облигации ..................................................136
3.  Сроки погашения ..........................................................137

Содержание

4.  Продление срока погашения как основной 

риск RMBS .....................................................................138

III. Заключение .........................................................................139
IV. Комплексный обзор ...........................................................140
V. 
Дополнительные вопросы ..................................................142

Ж.  Основные различия в подходах к регулированию 

внебалансовой секьюритизации и Сovered Вonds .........................143
I.  
Введение ..............................................................................143

II. Регулирование внебалансовой секьюритизации ...............144

1.  Расчет весовых коэффициентов рисков .......................144
2.  Доля ценных бумаг, остающаяся у оригинатора 

или спонсора..................................................................145

3.  Комплексная экспертиза (Due diligence) .......................145
4.  Новое регулирование ....................................................146

III.  Регулирование Covered Bonds .............................................148

1.  Кредитные организации как инвесторы ......................149
2. Страховые компании как инвесторы ............................150

IV.  Выводы ................................................................................152

З.  Наличие регуляторных преференций Covered Bonds

на нормативном уровне ................................................................154
I.  
Введение ..............................................................................154

II.  Привилегированное регулирование ..................................154

1.  Расчет кредитного риска в банках ................................155
2.  Solvency II – риск концентрации ..................................156
3.  Освобождение от участия в оздоровлении банка 

(No Bail-In) .....................................................................157

4.  Показатель краткосрочной ликвидности 

(Liquidity Coverage Ratio, LCR) .......................................158
a.  Краткий обзор различных классификаций LCR .....159
б.  Правила стабильного рефинансирования...............160

5.  Операции РЕПО ............................................................160
6.  Обременение активов (Asset encumbrance) ....................161
7.  Освобождение от требований по крупным 

кредитам ........................................................................162

8.  Инвестиционные ограничения для фондов .................163

И.  Предложения по развитию Covered Вonds в России ....................164

I.  
Введение ..............................................................................164

II.  Преимущества системы Covered Bonds ...............................165
III. Системная поддержка ........................................................166
IV. Инфраструктура Covered Bonds ...........................................166

Содержание

1.  Предварительные требования к финансовым рынкам ..166
2.  Предварительные требования для развития 

успешного рынка Covered Bond .....................................167
a.  Надежное законодательство по Covered Bonds ........167
б.  Независимый и надежный надзор со стороны 

государства ...............................................................167

в.  Надежная регуляторная поддержка .........................168
г.  Надежная законодательная поддержка ...................168
д.  Равное отношение к государственным 

облигациям ...............................................................169

е.  Надежная защита активов покрытия ......................169

V. 
Предложения для развития законодательства 
по Covered Bonds ..................................................................170
1.  Выбор модели ................................................................170

a.  Специализированный эмитент ................................170
б.  Лицензия для осуществления деятельности 

с Covered Bonds ..........................................................171

в.  Сочетание с пулингом ..............................................172
г.  Развитие законодательства по Covered Bonds ..........173
д.  Дополнительные меры для внедрения новой 

системы .....................................................................174

2. Требования к покрытию и массе покрытия .................174

a. Принцип покрытия ..................................................174

aa. Объем массы покрытия (т.е. активы, 

учитываемые в целях выполнения требования 
о наличии покрытия) ........................................175

бб. Объем обязательств, обеспечиваемых 

массой покрытия ...............................................175

вв. Расчет покрытия ...............................................176

б. Динамическая масса покрытия ...............................176
в.  Ограничения, касающиеся заменяющих активов ....177

3. Смягчение рисков массы покрытия .............................177

a.  Риск ликвидности и буфер ликвидности ................177

aa. Риск ликвидности .............................................177
бб. Буфер ликвидности ...........................................178

б. Другие инструменты смягчения риска массы 

покрытия ..................................................................179
aa. Стрессовые тесты эмитента Covered Bonds .......179
бб.  Минимальное избыточное покрытие ..............180
вв.  Требования к деривативам массы покрытия ...180