Вестник Финансовой академии, 2009, № 2
Покупка
Основная коллекция
Тематика:
Экономика. Бухгалтерский учет. Финансы
Наименование: Вестник Финансовой академии
Год издания: 2009
Кол-во страниц: 82
Дополнительно
Артикул: 704759.0001.99
Тематика:
ББК:
УДК:
ГРНТИ:
Скопировать запись
Фрагмент текстового слоя документа размещен для индексирующих роботов.
Для полноценной работы с документом, пожалуйста, перейдите в
ридер.
Международный издательский совет В. АдАмоВ, ректор Хозяйственной академии им. Д.А. Ценова Чэн Вэй, президент Ляонинского университета В. жиль, профессор Университета Париж 1 Пантеон-Сорбонна д. лАфорджиА, ректор Университета Саленто А. мАзАрАки, ректор Киевского национального торгово-экономического университета А. мулино, директор научного центра Бирмингемского университета Я. остАшеВски, декан факультета управления и финансов Варшавской школы экономики Г. ПфлуГ, декан экономического факультета Венского университета В. сАПАтеро, ректор Университета Алькала т. ХАймер, управляющий декан Франкфуртской школы финансов и менеджмента с. ХАн, руководитель Департамента экономики Блумсбергского университета АссоциировАнные члены редАкции Варшавская школа экономики (Польша); Киевский национальный торгово-экономический университет (Украина); Ляонинский университет (г. Шеньян, Китай); Франкфуртская школа финансов и менеджмента (Германия); Университет Алькала (Испания); Хозяйственная академия им. Д.А. Ценова (г. Свиштов, Болгария) редакционный совет журнала м.А. эскиндАроВ – председатель совета, ректор Финакадемии Б.м. смитиенко – зам. председателя совета, проректор Финакадемии ш.м. ВАлитоВ, ректор Казанского государственного финансово-экономического института т.д. ВАлоВАЯ – директор Департамента международного сотрудничества Правительства Российской Федерации о.В. ГолосоВ, главный ученый секретарь Финакадемии В.А. дмитриеВ – председатель госкорпорации «Банк развития и внешнеэкономической деятельности (Внешэкономбанк)» А.В. дроздоВ, руководитель Пенсионного фонда Российской Федерации В.В. думный, проректор по международному сотрудничеству Финакадемии А.Ю. ждАноВ, директор Интеграционно-проектного департамента ОАО АКБ «Росбанк» Г.Б. клейнер, член-корр. РАН, зам. директора ЦЭМИ РАН н.Г. кузнецоВ, ректор Ростовского государственного экономического университета (РИНХ) о.и. лАВрушин, зав. кафедрой «Денежно-кредитные отношения и банки» Финакадемии А.А. лиБет, зам. генерального директора по развитию ОАО «Энергокомплекс» д.е. сорокин, член-корр. РАН, первый зам. директора Института экономики РАН м.В. федороВ, ректор Уральского государственного экономического университета (УрГЭУ-СИНХ) А.Г. ХлоПонин, губернатор Красноярского края 2 / 2009 издается с марта 1997 года В ЕСТНИК ФИНАНСОВОЙ АКАДЕМИИ Выходит 6 раз в год Журнал «Вестник Финансовой академии» входит в Перечень периодических научных изданий, рекомендуемых ВАК для публикации основных результатов диссертаций на соискание ученой степени кандидата и доктора наук международный теоретический и научно-практический журнал
INTERNATIONAL EDITORIAL ADVISORY BOARD V. AdAmoV, rector, D.A. Tsenov Academy of Economics Cheng Wei, president, Liaoning University W. gilles, prof. university of Paris 1 Pantheon-Sorbonne d. lAforgiA, rector, University of Salento A. mAzArAki, rector, Kyiv National University of Trade and Economics A. mullineux, director, Birmingham Business School, Birmingham University J. ostAszeWski, dean, Management and Finance Faculty, Warsaw School of Economics g. Pflug, dean, Institute of Statistics and Support Systems, Vienna University V. zAPAtero, rector, University of Alcala t. heimer, managing Dean, Frankfurt School of Finance and Management/University s. khAn, chair, Department of Economics, Bloomsburg University ASSOCIATE MEMBERS OF THE EDITORIAL BODY Warsaw School of Economics (Poland); Kyiv National University of Trade and Economics (Ukraine); Liaoning University (Shenyang, China); Frankfurt School of Finance and Management/ University (Germany); University of Alcala (Henares, Spain); D.A. Tsenov Academy of Economics (Svishtov, Bulgaria) 2 / 2009 founded in march 1997 V ESTNIK FINANSOVOJ AKADEMII Bimonthly Vestnik Finansovoj Akademii is in the List of periodicals recommended by the Higher Attestation Commission for publication of the main results of PhD and doctoral dissertations international theoretical and applied science publication EDITORIAL BOARD m.A. eskindAroV – chairman of the Board, rector, Finance Academy B.m. smitienko – deputy Chairman of the Board, pro-rector, Finance Academy sh. m. VAlitoV, rector, Kazan State Institute of Finance and Economics t.d. VAloVAYA – director, Department of International Cooperation Government of the Russian Federation o.V. golosoV, chief Academic Secretary, Finance Academy V.A. dmitrieV – chairman, State Corporation «Bank for Development and Foreign Economic Affairs (Vnesheconombank)» A.V. drozdoV, head, Pension Fund of the Russian Federation V.V. doumnY, pro-rector for International Cooperation, Finance Academy A.Yu. zhdAnoV, director, Integration Projects Department OJSC JSCB «Rosbank» g.B. kleiner, corresponding Member of Russian Academy of Sciences, deputy Director, Russian Academy of Sciences Central Economics and Mathematics Institute n.g. kuznetsoV, rector, Rostov State University of Economics (RINKH) o.i. lAVroushin, head of the Department of Monetary Relations and Banks, Finance Academy A.A. liBet, deputy General Director for Development, OAO «Energocomplex» d.e. sorokin, corresponding Member of Russian Academy of Sciences, first Deputy Director, Russian Academy of Sciences Economy Institute m.V. fYodoroV, rector, Ural State University of Economics A.g. khloPonin, governor, Krasnoyarsk Krai (Territory)
V ESTNIK FINANSOVOJ AKADEMII содержание АктуАльнАЯ темА ПрАВоВой курьер инноВАционнАЯ экономикА ПроБлемы и суждениЯ о.В. кузнецов. Социально-экономическая характеристика состояния дополнительного профессионального образования государственных гражданских служащих.................................................... е.т. Андреев. Болгарский рынок общего страхования: отраслевая структура и рыночные возможности......................................... с.д. Волощук. Модель оценки стоимости предприятия при сделках с изменением формы собственности........................................ к.А. Полунин. Социальная отчетность корпораций в системе взаимодействия бизнеса и государства........................................ о.и. Арестов. Особенности и противоречия экономической интеграции стран СНГ....................................................... Издание зарегистрировано в Федеральной службе по надзору за соблюдением законодательства в сфере массовых коммуникаций и охране культурного наследия Свидетельство о регистрации ПИ № ФС77–25170 учредитель Финансовая академия при Правительстве Российской Федерации редакционная коллегия: Главный редактор – м.А. федотова, д.э.н. Зам. главного редактора – е.е. Гурин О.А. Борзунова, к.ю.н. Б.И. Златкис, к.э.н.; Л.Н. Красавина, д.э.н. Ю.К. Краснов, д.ю.н.; М.В. Мельник, д.э.н.; Я.М. Миркин, д.э.н. В.А. Мирошникова; Л.П. Павлова, д.э.н. В.Г. Пансков, д.э.н.; В.К. Поспелов, д.э.н. В.М. Родионова, д.э.н. К.Е. Турбина, д.э.н.; В.А. Юрга, к.э.н. журнал включён в систему российского индекса научного цитирования (ринц) Редактор – И.Ю. Рузавина, к.т.н. Дизайнер-верстальщик – Е.А. Волошина Мнение редакции и членов редкол легии может не совпадать с точкой зрения авторов публикаций. Письменное согласие редакции при перепечатке, а также ссылки при ци тировании на журнал «Вестник Финансовой академии» обязательны. Журнал распространяется только по подписке. Подписной индекс в объединённом каталоге «Пресса России» 821 40 Подписка в редакции по тел/факс: 8 (499) 943 94 82 Адрес редакции: 125993, Москва, ГСП-3, Ленинградский пр-т, 51, комната 604 Телефон 8 (499) 943 9929 e-mail: academy@fa.ru VestnikFA@mail.ru http://www.fa.ru ВФ А с.и. сильвестров. Мировой экономический кризис и формирование новой архитектуры глобальной экономики........................ Я.м. миркин. Посткризисная стратегия развития финансового сектора России...................................................................... В. Адамов. Финансы как выражение и философия управления богатством................................................................................ 5 12 18 Ю.к. краснов. Реальный шаг к существенному снижению кредитных рисков на рынке деривативов.................................................... с.А. мохначёв, к.с. мохначёв. Формирование институциональных условий и совершенствование законодательства для развития банковского финансирования малого и среднего предпринимательства................................................................. 22 28 50 55 61 66 70 м.с. красс. Концепция моделирования и исследования реализации инвестиционных проектов........................................................................... А.Г. Полякова. Регионы нового освоения как вид пространственных образований...................................................... Б.е. зарицкий. Инновационный потенциал ФРГ................................... А.м. камалов. Венчурное финансирование – инструмент развития инновационной экономики.......................................................................... 31 36 41 47 нАши АВторы 75 АннотАции 77
к сведению авторов: Журнал ориентирован на научное обсуждение актуальных проблем в сфере экономики, финансов и права. Базовый рубрикатор соответствует профилю научных специальностей, по которым осуществляются защиты кандидатских и докторских диссертаций по направлениям экономика и право. Рукописи представляются в редакцию в электронном виде (диск или по электронной почте: VestnikFA@mail.ru) При этом необходимо сообщить: ф.и.о., место работы, занимаемую должность, контактные телефоны и e-mail. Название статьи, сведения об ав торе, краткая аннотация и ключевые слова должны быть представлены на русском и английском языках. Список литературы должен со держать библиографические сведения о всех публикациях, упоминаемых в статье, и не содержать указаний на работы, на которые в тексте нет ссылок. Минимальный объём статьи – 10 тыс. знаков, включая пробелы, оптимальный – 20 тыс. знаков. Редакция в обязательном поряд ке осуществляет рецензирование (экспертную оценку), научное и стилистическое редактирование всех материалов, публикуемых в журнале. Более подробно см.: www.vestnikfa.ru Подписано в печать 27.02.2009 г. Формат 60 х 84 1/8. Печать офсетная. Гарнитура Times New Roman. Объём 10,0 п.л. Тираж 2000 экз. Заказ № ______ отпечатано: Финакадемия 125993, Москва, ГСП-3, Ленинградский пр-т, 55 Телефон 8 (499) 943 94 39 ВФ А 50 55 61 66 70 ProBlems And VieWs o.V. kuznetsov. Social and Economic Characteristics of Additional Vocational Education for the RF Civil Servants............................................ e.t. Andreev. Bulgarian Non-Life Insurance: Branch Structure and Market Opportunities........................................................................... s.d. Voloschuk. Business Valuation Model in the Case of Ownership Transfer............................................................... k.A. Polunin. Corporate Social Reporting in the System of Interaction between Business and State..................................................... o.i. Arestov. Features and Contradictions of Economic Integration in the CIS Countries................................................................................... toPiCAl issue s.i. silvestrov. The World Economic Crisis and Formation of a New Architecture of Global Economy................................................... Y.m. mirkin. Post-Crisis Strategy of the RF Financial Sector Development..................................................................... V. Adamov. Finance as Wealth Management Manifestation and Philosophy.......................................................................................... 5 12 18 22 28 legAl Courier Y.k. krasnov. Real Step to a Significant Drop in Credit Risk in the Derivatives Market........................................................................... s.A. mokhnachev, k.s. mokhnachev. The Forming of Institutional Conditions and Perfection of Legislation for the Development of Bank Financing of Small and Medium Business....................................... 31 36 41 47 innoVAtiVe eConomY m.s. krass. Concept of Modelling and Study of Investment Project Implementation.......................................................... A.g. Polyakova. New Development Regions as a New Type of Spatial Entities............................................................... B.e. zaritsky. Innovational Potential of Germany...................................... A.m. kamalov. Venture Financing as a Mechanism of Innovative Economy Development in the Russian Federation.................... our Authors 76 ABstrACts 80 CONTENTS
АКТУАЛьНАЯ ТЕМА Мировой кризис стремительно перерос из финансового в общеэкономический. Финансовый кризис не был неожиданным, но его временные границы и глубину затрудняются установить международные организации, ведущие мировые аналитические центры и признанные эксперты. Вместе с тем, он исторически обусловлен и носит всеобъемлющий, системный характер. Предупреждением были кризисы 1980-х годов – банковские и суверенных долговых обязательств; 1997–1998 гг. – мировой финансовый кризис; 2000–2001 гг. – кризисы компаний, связанных с информационными технологиями (dot.com.bubbles)1. Формировавшаяся на основе межгосударс твенных договоренностей в продолжение столетия, мировая финансовая система (первоначально в 1919 г. как составная часть версальской системы) трансформировалась в результате ряда кризисов, последовательной либерализации и дерегулирования, в сложно структурированную глобальную финансовую систему (далее – ГФС). В рамках ГФС существуют рыночные сегменты, развивающиеся на основе самоорганизации и саморегулирования, в отрыве от национальных юрисдикций. ГФС непрерывно накапливает в различных компонентах кризисные явления. Согласно анализу, проведённому специалистами МВФ, с 1970 г. по 2007 г. в 37 странах произошло около четырёхсот банковских, долговых и валютных кризисов2. Из них 42 оказались кризисами двойными, 10 – тройными. Мировой эконоМический кризис и форМирование новой архитектуры глобальной эконоМики с.н. сильвестров зам. директора иЭ рАн, заслуженный экономист российской Федерации 1 В США после Второй мировой войны из официального экономического лексикона практически исчезли ясные опреде ления понятий «спад» и «депрессия». Официально используется понятие «рецессия», подразумевающее сокращение реального объема ВВП, производства или занятости в течение двух кварталов или более. Для приблизительной оценки масштабов кризиса американской экономики, как исходного пункта мирового кризиса, исходя из ее истории в ХХ веке, можно использовать критерии (Williams J. Shadow Government Statistics Report. 2007; Chossudovsky M. The Great Depression of the XXI Century. Global Research, Nov. 15, 2008), позволяющие выделять состояния «депрессии» и «большой депрессии» (great depression). Для депрессии – сокращение реального ВВП на 10%, для большой депрессии – 25%. Например, в США за 43 месяца с августа 1929 г. ВВП сократился на 33%. 2 Системный банковский кризис характеризуется ростом числа неплатежей, кредитных дефолтов в реальном и финан совом секторах экономики. В результате, объем невозвращенных займов резко возрастает, а совокупный капитал банковской системы сокращается. Эта ситуация может сопровождаться снижением стоимости активов (таких, как ценные бумаги и недвижимое имущество) перед кризисом, значительным увеличением реальных процентных ставок, замедлением притока капитала или его оттоком. В некоторых случаях, кризис может быть вызван массовым изъятием вкладов из банков (критерием служит более чем 5% ежемесячное сокращение депозитов). На основе такого подхода выделено 124 системных банковских кризисов. Systemic Banking Crises: IMF WP/08/224 «Валютный кризис» (подход Frankel J. and Rose A. Journal of International Economics, 1996, Vol.41, pp. 351–366) – номиналь ное обесценивание валюты на 30% или, по крайней мере, 10% увеличение в рассматриваемом году уровня обесценивания по сравнению с прошлым годом. Для стран, которые отвечают данным критериям в течение нескольких лет подряд, исходным для идентификации кризиса является первый год каждого пятилетнего периода. Под это определение попадает 208 валютных кризисов. Этот список также включает соответствующие девальвации в странах с режимом фиксированного обменного курса. Кризисы суверенных долгов определяются (World Bank, GDF; IMF Staff Reports; Beim D. and Calomiris K. Emerging Financial Markets. 2001.N.-Y.: McGrow – Hill/Irwin Publishers) по годам суверенных дефолтов по частным заимствованиям и реструктурирования долгов. Идентифицировано 63 дефолта и реструктуризации. I. Системные причины
ВесТниК Фа v2’2009 Системность кризисов постепенно нарастала. Этому способствовало появление глобальных рисков и кризисогенных зон в мировом развитии (см. рис. 1). Можно предположить, что текущий кризис яв ляется частью более общего процесса социальной и экономической трансформации, а также перераспределения сил в границах мирового сообщества. Финансовая сфера ранее остальных секторов мирового хозяйства подверглась глобализации и кризисным формам её развития в силу особой природы капитала и его денежной формы. Её трансформация становится основой и средством изменения структуры мирового экономического порядка. В основе происходящих изменений лежат фун даментальные причины. Среди них: 1. Противоречие между космополитизмом капитала и суверенитетом национального государства как формы организации общества. На поверхности оно проявляется в противоборстве политики «экономического национализма» и «экономического интернационализма», как противоречивое взаимодействие глобализации, содержание которой составляет либерализация самых разнообразных форм социального и экономического общения, их гармонизация и унификация, и политической власти, всё ещё преимущественно сконцентрированной на уровне государства. На уровне государства традиционно на протя жении столетий принимались основные политические и экономические решения, затрагивающие производство, распределение и использование различных ресурсов; обеспечивались различные направления национальной безопасности, определялись основные векторы и инструменты экономической политики, поддерживался баланс между экономически эффективным и социально справедливым развитием общества. Именно этот баланс нарушает глобализация, поскольку возникает несоответствие реальных полномочий между традиционными государственными институтами принятия решений и новыми центрами, контролирующими необходимые для их реализации основные ресурсы и экономические процессы. Равновесие всё больше изменяется в пользу международного регулирования с делегированием нарастающего объёма полномочий от государства наднациональным политическим и экономическим органам. Формирование новой структуры мирового общения перестает быть результатом только межгосударственных договоренностей, а сами межгосударственные отношения и институты уступают место новым субъектам системы международных отношений1. Усилия глобальных организаций и игроков на правлены на создание универсальных норм, мониторинг их соблюдения и обеспечение прозрач Рис. 1 1 «Россия: стратегический маневр в мировом экономическом пространстве» в кн. «Россия в глобализирующемся мире: политико – экономические очерки» / Отв. ред. ак. Д.С.Львов. – М.: Наука, 2004.
аКТуальная Тема ности поведения участников в различных сферах экономики1. Перечень сфер экономики, которые всё актив нее подвергаются воздействию международных норм экономического регулирования и контроля со стороны международных органов и организаций, постоянно расширяется. При этом следует заметить, что более жёсткое регулирование социально-экономических процессов происходит на основе взаимной заинтересованности и согласования позиций в группе наиболее развитых государств и их интеграционных объединений. На их почве возникли и координируют деятельность на рынках третьих стран транснациональные корпорации (ТНК), стремящиеся подчинить интересам универсализации мирового экономического пространства все перспективные сегменты экономики и экономическую политику различных государств2. Кризис только ускорил эти процессы, и по мере объединения усилий различных стран и глобальных институтов всё отчетливей вырисовываются контуры новой финансовой и экономической архитектуры мира. За несколько месяцев достигнуто согласие, как показали итоги Лондонского саммита G20 в апреле 2009 года, по созданию новых институтов (Financial Stability Board – Совет по финансовой стабильности, коллегии по надзору за финансовыми рынками и деятельностью транснациональных бизнес-структур) и инструментов глобального регулирования (международные финансовые стандарты и кодексы, процедуры пруденциального надзора), расширению компетенций и ресурсной базы МВФ и мультинациональных банков развития (MBD) на основе согласования экономических политик и сотрудничества расширенного круга стран и организаций3. Потеря контроля над проницаемостью про странства, за движением факторов производства и экономического роста, переход связанных с этим функций от государственной бюрократии к надгосударственной и стоящим за ней новым элитам, принципиально изменяет всю внутреннюю систему организации гражданского общества, социального взаимодействия и его правового обеспечения. Государственный аппарат частично утрачивает контроль за разработкой внутренних правил, норм и инструментов экономического управления и регулирования. В условиях глобализации информационных потоков и финансово-экономических процессов, под влиянием наднациональных и транснациональных организаций пересматриваются перспективы и масштабы экономического суверенитета. Отчасти под влиянием отмеченных процес сов, с середины 1980-х гг. реализован значительный объём широкомасштабных и комплексных программ реформирования системы государственного управления на основе концептуальных оснований теории нового публичного (в российской интерпретации – государственного) управления (new public management). Ключевой целью реформ госуправления стало существенное изменение технологий реализации всех функций современного государства. Одной из основных сторон реформирования, в конечном счёте, стало делегирование ряда функций, ранее осуществлявшихся государством, рыночным структурам; широкомасштабная маркетизация государственного правления, которая предполагает многоаспектное распространение оснований коммерческой деятельности на сферу государственного управления. Глубинная трансформация системы государс твенного управления на новых принципах, сначала концепции «new public management», а затем «активного партнёрского государства», повлекла за собой изменение принципов работы госаппарата: в оборот вошли свойственные рынку категории (прибыль, издержки, конкуренция, расчёт затрат и т.д.). Со стороны корпораций, изменения в менедж менте и корпоративной культуре в целом за последние десятилетия привели к ослаблению контроля за корпоративным управлением со стороны собственников, росту самостоятельности верхнего звена менеджмента при принятии решений, усилению позиций корпоративной меритократии (разного рода экспертов, аналитиков, риск-менеждеров, финансовых инженеров и конструкторов). На этих основаниях развиваются партнёрс кие отношения государственной власти, бизнеса и общества. Вместе с тем, наряду с нормативно регулируемой, всё усложняющейся системой ин 1 Выработка универсальных механизмов – обратная сторона либерализации. Один из ведущих исследователей мировой экономики прямо пишет, что «глобализация не гарантирует решение социально-экономических вопросов. Политика управления ею требует разработки институциональных механизмов, позволяющих купировать негативные явления». Бхагвати Дж. «В защиту глобализации». – М.: ИИЦ «Ладомир». 2006. С. 295. 2 Формирование «нового качества взаимозависимости стран мира», в котором «мирохозяйственные отношения и институ ты отнюдь не являются простым продолжением национальных хозяйств, а представляют собой особое образование, существенно отличающееся от них». Богомолов О.Т. «Мировая экономика в век глобализации». – М.:Изд. «Экономика», 2007. С. 9–11. 3 Global plan for recovery and reform (02/04/2009). The official Communique issued at the close of the G20 London Summit. Annex: Declaration on Strengthening of the Financial System/.
ВесТниК Фа v2’2009 ститутов «публично-частного партнёрства», при совместной реализации крупных инвестиционных проектов постоянно возникают неформальные, ненормативные отношения между бюрократией и менеджментом. Совпадение публичных, корпоративных и личных интересов при ослабленном контроле резко повышает непрозрачность, риски и неустойчивость развития отдельных сегментов рынков и институтов. 2. Новые возможности для развития формы денег и финансовых инструментов, которые создаёт информационно-технологическая революция. Начало денежной революции – третьей после введения монетарной формы денег и фидуциарных (бумажных) денег. Превращение финансовых инструментов в электронные записи и денежных потоков – в потоки информации. Денежная революция всегда влечёт за собой из менения в социальных и экономических системах. В этой связи возникает вопрос, какой останется роль государства в производстве и распространении электронных денег и финансовой информации. Какова вероятность того, что деньги останутся чисто национальным институтом, который только государство или высшая власть на данной территории наделяет необходимыми функциями – меры стоимости, средство платежа, накопления и т.д. Деньги до настоящего времени были предметом публичного права. Даже первая международная валюта – евро – результат межгосударственных соглашений. Но возникновение и бурное развитие в течение пятидесяти лет еврорынков валюты и финансовых инструментов, созданных частными банками и иными финансовыми институтами, а также деятельность центральных банков, многие из которых являются частными (включая Федеральную резервную систему США) или государственно-частными предприятиями, свидетельствуют о том, что государственная денежная монополия нарушена или частично ограничена. Значительная часть денежного оборота выведена из-под национальной юрисдикции и не контролируется государствами. Всё же производные инструменты, в лучшем случае, подвергаются мониторингу центральных банков. Введение системы межбанковских электрон ных расчетов SWIFT, создание частной компании Intersettle, через которую осуществлялись в режиме он-лайн с середины 1990-х гг. все сделки с ценными бумагами и деривативами между основными мировыми биржами, способствовали отрыву виртуальной экономики от реальной, финансового капитала от производительного. Технологические инновации, наряду с дерегу лированием и либерализацией, ускоряют опережающий рост международных потоков капитала по сравнению с реальным ростом экономики и мировой торговли. Рост рентабельности финансовых транзак ций по сравнению со сделками в реальном секторе породил стимулы к развитию слабо или необеспеченных материальными активами и залогами спекулятивных финансовых инструментов. Бурная инновационная деятельность по созда нию производных инструментов (деривативов) с середины 1980-х гг.1 Отсутствие должного мониторинга, контроля, правил и технологий регулирования преимущественно внебиржевого оборота (OTC securities market) создали риски срывов2. Только в конце 1990-х гг. Базельский банк меж дународных расчётов начал вести примерный учёт различных производных инструментов, которые к началу 2000-х гг. стали едва ли не основными инструментами привлечения дешёвых инвестиционных ресурсов. На июнь 2008 года объём рынка производных инструментов достиг примерно 863 трлн долл. Виртуальная экономика в десятки раз превысила реальный мировой товарооборот и на порядок производство глобального ВВП (около 70 трлн долл)3. Избыточная ликвидность в последние годы оказала сильное давление на товарные рынки и привела к резкому росту цен на основные ресурсы, продовольствие и потребительские товары4. 1 Первые финансовые деривативы – валютные фьючерсы появляются в 1971 г. на Чикагской бирже, в 1973 г. первые сдел ки совершаются с фьючерсами на процентные ставки. 2 Инициатива Комитета по глобальной финансовой системе (CGFS) побудила Центральные банки десяти ведущих стран и Швейцарии начать в июне 1998 г. подготовку информации о состоянии и структуре рынков деривативов для полугодовых статистических докладов Базельского банка международных расчетов. В июне 2004 г. впервые выпущены обобщенные показатели за период с 1998 г., включившие данные о форвардных контрактах, своповых и опционных соглашениях на валютные курсы, процентные ставки, товарные цены и курсы акций. Только в декабре 2004 г. появляется полугодовая информация о свопах на кредитные риски (CDS). Http://www.bis.org/derstats.htm. 3 Следует отметить, что наблюдение за деривативами ведет только Банк международных расчетов (Базель). Мониторинг осуществляется с 1995 г. на основе опросов 2500 финансовых институтов и экспертных оценок в 26 стра нах. Proposals for Improving Global Derivatives Market Statistics. Report prepared by WGr. Established by Euro-currency Standing Committee of the Central Banks of the Group of Ten Committee. BIS. Basel. 1996. 4 Согласно оценке Barclays Capital 270 млрд долл. инвестиционные инвесторы вложили в потребительские товары (июнь 2008 г.), в сравнении с 10 млрд долл. в 2002 году. Количество фьючерсных контрактов на товарообменные сделки выросло в четыре раза с 2001 г., а номинальная стоимость внебиржевых товарных деривативов увеличилась в 15 раз и достигла 9 трил долл. Special report «The World Economy. Of froth and fundamentals»,Oct 9th 2008, The Economist print edition.
аКТуальная Тема В итоге, на смену традиционному банковскому депозитно-кредитному бизнесу пришёл бизнес инвестиционных банков. Эту системную трансформацию банковской среды сопровождал в 1980-е гг. обширный банковский кризис, вследствие которого исчезли почти 14 тысяч коммерческих банков. С этого момента внедряется модель банковского поведения «генерировать (деривативы) и распространять», не имеющая ничего общего с традиционным кредитованием и ссудами под операции реального сектора. С 1980-х гг. быстро расширяется практика оформления долговых обязательств в ценные бумаги на основе процедур секьюритизации. Сделки в финансовой сфере стали отличать особые характеристики эффективности: краткосрочность, высокая скорость оборота, многократность оборота. На рубеже 1990-х и 2000-х гг. риски подобных операций повысились в связи с привлечением вне шних средств для их кредитования. Банки охотно выделяли средства не на инвестиции в реальный сектор экономики, а под сделки с финансовыми производными инструментами: ипотечными ценными бумагами, сложно структурированными пулами закладных (CDO, ABS, MBS), свопами на кредитные риски (CDS) и т.п. В конечном счёте доходы от подобного бизнеса полностью оторвались от цены и состояния реальных активов и прибыли корпораций реального сектора1 (см. рис. 2) Сложная структура инструментов, непрозрач ность сделок, отсутствие их бухгалтерского учёта, фиксация на забалансовых счетах породили непредсказуемость или слабую предсказуемость эффектов и высокие риски. Главным стало повышение капитализации, быстрое получение прибыли и перераспределение рисков на как можно большее число инвесторов. 3. Принципы, структура и тенденции форми рования и развития мировой валютно-финансовой системы. Рис. 2 1 Положение дел усугубило то, что подавляющее большинство компаний и банков взяли заемные средства в огромных объемах, нарушив все нормативы, для приобретения ценных бумаг и разнообразных инвестиционных продуктов. Затем эти инвестиционные средства продавались и перепродавались (15–20 раз), принося спекулятивные доходы. В 2007 г. Leman Brothers инвестировал 700 млрд долл. При этом инвестиции его акционеров в обыкновенные акции составляли около 23 млрд долл., а остальные средства были обеспечены займами в пропорции (leverage) 30 к 1 при нормативе 12,5 (8% ). Использование большого финансового рычага явилось мощным стимулом для концентрации деятельности, прежде все го на краткосрочных доходах, которые разожгли страсти и способствовали расширению сделок с малообеспеченными и ненадежными закладными. Fannie Mae и Freddy Mac достигли соотношения заемных и собственных средств в пропорции 60 к 1. Кризис разразился, когда исчезла возможность реализовать инвестиционные инструменты. См. Samuelson, Robert. «Wall Street’s Unraveling.» Washington Post. September 17th, 2008. http://www.washingtonpost.com/wp-dyn/content/article/2008/09/16/ AR2008091602877.html?hpid=opinionsbox1; Morrisey, Janet. «Credit Default Swaps: The Next Crisis?» Time. March 17th, 2008;http://www.time.com/time/business/article/0,8599,1723152,00.html; Ferguson, Niall. «Rough Week, But America Goes On.» Washington Post. September 21, 2008.http://www.washingtonpost.com/wp-dyn/content/article/2008/09/19/AR2008091902804. html?hpid=opinionsbox1; Grant, James. «The Buck Stopped Then?» New York Times. September 24, 2008. http: //www.nytimes. com/2008/09/24/opinion/24grant.html?pagewanted=1.
ВесТниК Фа v2’2009 После первой мировой войны, в течение столе тия развитие всей мировой экономики зависело от изменений в валютно-финансовой системе, происходивших в результате постоянных поисков резервного актива, обеспечивающего её устойчивость. Послевоенная инфляция и крах международного валютно-финансового порядка, основанного на доминировании британской экономики и её национальной валюты, вынудили ведущие страны, прежде всего США и Великобританию к разработке принципов обновленной валютно-финансовой системы. Понадобилось почти десять лет, чтобы к 1925 г. система заработала. Просуществовала она до 1931 г. и её крушение стало одним из главных факторов соединения разрозненных кризисных явлений в целостном мировом кризисе. Для понимания истоков сегодняшней кризисогенности мировой экономики важно проследить эволюцию и выявить те общие черты той системы первой трети двадцатого века, которые затем проявились в реализации Бреттон-Вудских соглашений. В основу системы после первой мировой вой ны заложили золотой стандарт и доминирующее положение фунта стерлингов. Основным международным финансовым центром остался Лондон, сохранивший имперские амбиции. Это привело к переоценке фунта и установлению завышенного почти вдвое курса по отношению к доллару. Золотой стандарт не остался неизменным. Сна чала это был золотомонетный стандарт, который постепенно вытеснил специально поддерживаемый золотослитковый. Сделки со слитками стали доступны только юридическим лицам (как правило, крупным компаниям и банкам) и только при международных транзакциях. Этот момент важен. Исчезла прозрачность. Фактически была установлена олигополия в сфере валютных сделок при доминировании Банка Англии. Следующим шагом стали договоренности со всеми европейскими государствами о привязке эмиссии их национальных валют к фунту и хранении золота в Банке Англии. Произошёл переход к золотодевизному, а затем к стерлинговому стандарту. С помощью проинфляционной политики Банк Англии поддерживал оживление в британской экономике и экспортную экспансию. Однако накопление фунтов и собственных национальных валют привело к возникновению дисбалансов по соотношению к золотому запасу Британии и объёмам торговли. Британия оказалась не в состоянии ответить по обязательствам. Сходные процессы развития глобальных дис балансов привели к подрыву Бреттон-Вудской валютно-финансовой системы. Нарушение в конце 1950-х гг. сбалансирован ности товарных и долларовых потоков, рост необеспеченности долларовой массы золотым запасом ФРС. Устойчивость Бреттон-Вудса пошатнуло восстановление экономик стран Европы и Японии, рост их собственного товарного производства, укрепление национальных валют и расширение международной кооперации. В 1950 году объём долларовой массы вне США составлял 5 млрд, а к 1968 г. вырос до 38,5 млрд долл. Это на 23 млрд долл. превысило весь американский золотой запас. Возникает один из глобальных дисбалансов, мотивирующий активизацию проинфляционной политики ФРС1. Формальный отказ в 1971 году от золотого обеспечения доллара. Переход со второй половины 1970-х гг. к долларовому стандарту и рыночной цене на золото на основе ямайских соглашений. Первый нефтяной кризис и начало неформаль ной привязки глобальной финансовой системы к состоянию мирового рынка углеводородного сырья. В основе дальнейших прокризисных измене ний – предшествовавший отрыв финансовой системы от реального резервного актива, монополизация эмиссии доминирующей резервной валюты. В итоге, мировая экономика во второй раз на протяжении двадцатого века попала в зависимость от состояния экономики страны эмитента основной резервной валюты и её конкурентоспособности в мировом хозяйстве. Следующий глобальный дисбаланс формиру ется по мере роста дефицита торгового баланса США. Этот дефицит складывается при росте производительности труда и эффективной финансовой системе в результате проводимой экономической политики аутсорсинга, которая привела к выводу многочисленных производств и услуг за пределы США2. Теперь многое из того, что производилось в США, импортируется, ухудшая финансовое положение экономики. С другой стороны, развивающиеся страны (Латинская Америка, АТР) попали в зависимость от экспорта своей продукции в США, и нынешний кризис захватил экспортные производства, дающие до 30% промышленного производства. 4. Особенности финансовой системы США, эмиссионной деятельности ФРС и состояния экономики США. Известно, что предоставление малообеспечен ных ипотечных кредитов почти на 12 трлн долл. породило кризис ипотеки в 2006 году. Именно он спровоцировал полноценный финансовый кризис 2007 г. и нынешнюю рецессию. 1 N.Beams. The World Economic Crisis:A Marxist Analysis. World Socialist Web Site/ 2008. 2 Следует отметить, что эта тенденция свойственна всем развитым странам.
аКТуальная Тема Технология кредитования ипотеки в США хо рошо известна с 1930-х годов. Тогда же создано государственное ипотечное агентство – «Джинни Мэй», начавшее с простой стандартной ипотеки, содержавшей три главных компонента: залог, кредит (ссуду) под залог, закладное свидетельство или договор. Сроки, условия, уровень процентной ставки, выплаты основного кредита и процентов устанавливались в простых и ясных формах. Однако, созданные в начале 1970-х годов ква зигосударственные агентства «Фредди Мак» и «Фанни Мэй» с государственными функциями начинают кредитовать более сложные ипотечные инструменты. Выдаются кредиты с плавающей ставкой, с регулируемым процентом, «шаровые кредиты» и т.д., которые отличаются по всем компонентам. Затем они составляются в пакеты различных ипотек, на основе которых выпускаются обеспеченные ипотеками ценные бумаги в разных формах. Нельзя сказать, что не предпринимались попытки повысить требования к деятельности ипотечных агентств. Но они вызвали обратный эффект: корпорации перестали работать через них и стали создавать собственные агентства. Но почему локальный кризис на американском рынке слабо обеспеченных ипотечных кредитов вызвал столь масштабный кризис всей американской финансовой системы и перекинулся на реальную экономику? Какие экономические взаимосвязи, институты и технологии взаимодействия в мировой системе привели к быстрому распространению его последствий в других странах? Эти и многие другие вопросы требуют тщатель ного анализа институтов американской финансовой системы и международных, поскольку основная масса торговых и финансовых сделок продолжает базироваться на долларе. Кроме того, продолжается рост совокупного долга – государственного, корпоративного и долга домашних хозяйств. В настоящее время долговая компонента в американской экономике превышает 70 трлн долл1. Для обслуживания только государственного долга США нуждаются в ежегодном привлечении 1–1.5 трлн долл. зарубежных капиталов под эмитируемые ценные бумаги казначейства или эмитентов, бумаги которых имеют высокие рейтинги и государственные гарантии. В настоящее время эта система не работает в полной мере. Инвесторы приобретают только казначейские бумаги почти по нулевой процентной ставке. Кризис 2000–2001 гг., налоговые реформы Дж.Буша в начале первого срока, снижение учётных ставок, имперские политические амбиции, события 11 сентября породили рост бюджетного дефицита. Возникла потребность в расширении финансовых инструментов для привлечения средств в доходную часть бюджета и погашение долгов. В 2001 г. создаются финансовые конструкции с ослабленными требованиями к залоговому обеспечению, ослабевает институциональный контроль за кредитоспособностью. Ситуацию смягчало и стимулировало вместе с тем наличие избытка ликвидности у стран экспортеров сырья и стран с развивающимися рынками (БРИК и другие). Началась массовая перекачка денежных сбережений из этих стран для смягчения глобальных дисбалансов. В этот же период снижается требование к нор мативному соотношению собственных средств к заёмным с 1:12,5 или 1:15 на 1:40, что приводит к фиктивному росту капитализации корпораций. Правительство, корпорации, население – все оказались заинтересованы в привлечении ликвидных средств: государство – в поступлении доходов, погашении долгов и сокращении бюджетного дефицита; корпорации – в повышении капитализации и прибыли; менеджмент – в бонусах; а население – в приобретении ранее менее доступных товаров и жилья. Банки искали приложения использования этих средств, но не могли смириться со снижением уровня доходности. Циклы кризисов в последние 15 лет всё менее связаны с циклами обновления капитала, переходом к технике новых поколений и всё более обусловлены циклами формирования и использования остатков денежных средств на счетах государства и субъектов рынка. Кризис только технически выглядит как кри зис американских рискованных ипотечных кредитов, как кризис ликвидности банковской системы в развитых экономиках и секьюритизации на фондовых рынках, или как кризис доверия к финансовой системе. 1 Federal Reserve Statistical Release. Flow of Final Accounts of the USA. 3Q 2008. Dec.11, 2008. Окончание в следующем номере ЛИТЕРАТУРА 1. Богомолов О.Т. «Мировая экономика в век глобализации». – М.:Изд. «Экономика», 2007. 2. Бхагвати Дж. «В защиту глобализации». – М.: ИИЦ «Ладомир», 2006. 3. Россия в глобализирующемся мире: политико – экономические очерки / Отв. ред. ак. Д.С.Львов. – М.: Наука, 2004. 4. Овчинников В.В. Путь к совершенству мирового рынка ценных бумаг. Global Custody. – М.: Солид консалтинг, 1998. 5. Beams N. The World Economic Crisis: A Marxist Analysis. World Socialist Web Site/ 2008 6. Systemic Banking Crises: IMF WP/08/224
ВесТниК Фа v2’2009 Посткризисная стратегия развития финансового сектора россии я.М. Миркин д.э.н., проф., директор института финансовых рынков Финакадемии БазиСные положения: – соотношение рынка и государства не ста тично и подвержено долгосрочным циклам. Для РФ, как и для всех стран, будет характерно усиление государства вслед за кризисом 2007–2009 гг. (урегулирование рисков и реструктуризация, запуск стадии подъёма), что затем приведет к новой стадии дерегулирования в длинных волнах «централизация – децентрализация» (расширение экономических свобод с целью усиления инноваций, ускорения развития, поощрения принятия рисков, освобождения от неэффективного менеджмента государства); – опережающее развитие финансового сек тора по отношению к реальной экономике – это закономерность, обеспечивающая способность экономики к устойчивому росту, инновациям, переходу к зрелым стадиям развития (мировая практика). Только эксцессивная или искусственно ограниченная (государством) финансовая динамика формирует системные риски; – конкурентоспособность финансового сек тора будет определяться опережающим ростом внутреннего спроса в сравнении с внешним (в отличие от 1995–2008 гг., с их жесткой зависимостью финансового рынка РФ от денег нерезидентов, от «горячих денег»). Цели Стратегии Макроэкономика – устойчивый рост, переход к инновационному типу на базе роста финансовой глубины1; укрепление внутреннего спроса; рост активов среднего класса; доступность кредита для всех домашних хозяйств; эффективность финансовых инструментов макроэкономической политики. Финансовый сектор – достижение зрелос ти (уровень новых индустриальных стран); рост способности к инвестициям, к торговле рисками, к объективной оценке бизнеса; переход от спекулятивной к устойчивой модели, основанной на балансе внутреннего и внешнего спроса, ориентированной на длинные инвестиции, модернизацию экономики и финансирование инноваций; устойчивость к шокам; межстрановая конкурентоспособность; усиление роли РФ и рубля в мировой финансовой архитектуре; вход масштабных прямых иностранных инвестиций на волне посткризисного роста. переход к новой Модели ФинанСового Сектора Уход от спекулятивной модели. Ненасы щенность экономики деньгами и зависимость от внешнего денежного спроса (при низком внутреннем)2, привели к созданию в РФ одной из самых рискованных в мире, спекулятивной модели финансового сектора (1995–2008 гг.). Она основана на эксцессивной зависимости от инвестиций нерезидентов (долевых и долговых, прямых и портфельных), ставших в 2000-е гг. базой эмиссии рубля и ключевым источником внутреннего кредита. При этом значимая часть финансовых активов резидентов перемещена за рубеж. Как итог, ка 1 «Финансовая глубина» экономики (financial depth) – ее «пронизанность» финансовыми отношениями, насыщенность день- гами, финансовыми инструментами и институтами, величина финансовой сферы в сравнении с производственным базисом. Концепция введена в 1980-е гг. Всемирным банком при изучении связи роста экономики и развития финансового сектора. 2 Анализ см.: Я.М.Миркин. Национальный доклад «Риски финансового кризиса в России: факторы, сценарии и политика противодействия». – М.: Финакадемия, 2008.