Механизм кредитно-денежной трансмиссии в России

ЭКОНОМИЧЕСКАЯ ПОЛИТИКА
   

Е.А. Леонтьева 

Механизм 
кредитно-денежной 
трансмиссии 
в России

Российская академия народного хозяйства 
и государственной службы
при Президенте Российской Федерации

Издательский дом «Дело»
Москва · 

УДК 336.7
ББК 65.26
    Л 47

 Леонтьева, Е. А.

Механизм кредитно-денежной трансмиссии в России / 

Е. А. Леонтьева. — М. : Издательский дом «Дело» РАНХиГС, 

. —  с. — (Экономическая политика: между криз исом 

и модернизацией).
ISBN 

В работе изложены современные взгляды российских и зарубежных учeных на устройство механизма кредитно-денежной трансмиссии. Детально описана работа основных 
трансмиссионных каналов: канала процентной ставки, валютного курса и банковского кредитования. Основной акцент сделан на поиске факторов, обеспечивающих наличие 
влияния кредитно-денежной политики на реальный сектор 
экономики. Большая часть работы посвящена анализу 
функционирования трансмиссионного механизма в России 
в первой декаде XXI века. Проведено исследование работоспособности основных каналов кредитно-денежной трансмиссии в России и проанализированы причины сложившейся ситуации.  
Данная публикация может заинтересовать преподавателей 
вузов, студентов и экономистов, увлекающихся темой монетарной политики.

Л 47

ISBN 

УДК 336.7

ББК 65.26

 
 © ФГБОУ ВПО «Российская академия народного хозяйства 
и государственной службы при Президенте Российской 
Федерации», 

С

Введение  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 7

Механизм кредитно-денежной трансмиссии  .  .  .  .  .  .  .  .  . 11

Факторы, влияющие на работоспособность каналов 
кредитно-денежной трансмиссии .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 15

Канал процентной ставки  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 15
Канал валютного курса  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 24
Широкий канал банковского кредитования.  .  .  .  .  .  .  .  .  . 29
Итоги.  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 35

Воздействие характеристик экономической среды 
и экономических агентов на работоспособность 
каналов механизма кредитно-денежной трансмиссии 
в России.  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 38
Процентный канал   .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 38
Наличие индикативной ставки процента  .  .  .  .  .  .  .  .  . 38
Уровень развития рынка 
государственного долга   .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 40
Отсутствие альтернативных целей 
у Банка России  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 41
Уровень жесткости цен и заработных плат   .  .  .  .  .  .  .  . 44
Доля производств, чувствительных к ставке 
процента в ВВП .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 46
Доля затрат на выплату процентов 
в совокупных издержках фирмы   .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 48
Канал валютного курса.  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 50
Доля импортных товаров в инвестиционных 
расходах фирм  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 50
Доля расходов на импортные товары 
в общем объеме потребительских расходов  .  .  .  .  .  .  .  . 51
Величина долга в иностранной валюте .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 53

 

Объем сбережений частного сектора 
в иностранной валюте  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 53
Доля издержек, номинированных 
в иностранной валюте, в общих издержках  .  .  .  .  .  .  .  . 55
Уровень конкуренции на внутреннем рынке   .  .  .  .  .  .  . 56
Жесткость цен  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 57
Валюта заключения импортных контрактов.  .  .  .  .  .  .  . 58
Широкий канал банковского кредитования   .  .  .  .  .  .  .  . 58
Доля кредитов частному сектору 
в активах банковского сектора   .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 58
Уровень ликвидности, капитализации банков  .  .  .  .  .  .  . 60
Степень вовлеченности иностранных банков 
в национальную банковскую систему   .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 61
Степень использования секьюритизации 
кредитного портфеля  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 63
Распространенность контрактов с плавающей/
фиксированной процентной ставкой, 
срочность контрактов  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 64
Уровень стабильности банковской системы  .  .  .  .  .  .  .  . 65
Изменение степени неравенства доступа 
на рынок заемных средств  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 70
Доля малого бизнеса в общем 
объеме производства   .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 72
Итоги   .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 75

Эконометрический анализ работоспособности каналов 
кредитно-денежной трансмиссии в России .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 79

Зависимость рыночных процентных ставок 
от кредитно-денежной политики  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 79
Зависимость валютного курса 
от кредитно-денежной политики  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 84
Зависимость предложения кредитов банков 
от кредитно-денежной политики  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 85
Зависимость потребления 
от промежуточных показателей  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 88
Зависимость инвестиций 
от промежуточных показателей  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 97
Зависимость экспорта и импорта 
от промежуточных показателей  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  103
Итоги   .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  104

Заключение.  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  107

Список литературы.  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  111



В

Кредитно-денежная политика — один из видов 
государственной политики, используемый органами власти для целенаправленного воздействия на экономическую ситуацию в стране. 
Как правило, основная цель кредитно-денежной 
политики — стабильность цен (поддержание низкого уровня инфляции). Также меры монетарной 
политики используют для воздействия на реальный выпуск и занятость, что особенно ярко было 
продемонстрировано в период экономического 
кризиса  –  гг. Федеральная резервная 
система, Европейский центральный банк и центральные банки других развитых и развивающихся стран использовали меры кредитно-денежной политики для противодействия спаду 
экономической активности.
Чтобы политика центрального банка была результативной, необходимо понимать, какими 
возможностями обладает монетарная политика 
в конкретной стране. Современные экономисты, 
основываясь на результатах эмпирических исследований, проведенных на данных развитых 
стран [Angeloni и др., ; Bernanke, Mihov, ; 
Bernanke, Getler, ; Butzen, Fuss, Vermeulen, 
, Valderrama, ; Van Els и др., ; Canova, 
Gambetti, ; Christiano, Eichenbaum, Evans, 
; Mojon, Peersman, ; Chatelain, Tiomo, 
], сходятся в следующем:

М -   Р



1. Шок¹ сдерживающей² монетарной политики с некоторым 
лагом приводит к снижению выпуска, в долгосрочной перспективе выпуск возвращается к исходной траектории 
развития. Таким образом, влияние кредитно-денежной 
политики на выпуск и занятость является временным.
2. Шок ограничительной монетарной политики с запаздыванием приводит к падению общего уровня цен. Цены стабилизируются на новом более низком уровне, то есть влияние шока на общий уровень цен является постоянным.
3. Компоненты совокупного выпуска в ответ на шок кредитно-денежной политики реагируют с разной скоростью. 
В ответ на шок сдерживающей монетарной политики быстрее всего падают потребительские расходы, в то время 
как запасы по инерции продолжают расти и лишь потом 
снижаются.
4. Влияние монетарной политики на конечное потребление 
и запасы является временным, при этом уровень запасов 
быстрее возвращается к исходному уровню, чем конечный спрос.
5. В период экономического подъема экономические агенты 
менее чувствительны к мерам кредитно-денежной политики, чем в период спада.

Вместе с тем аналогичные исследования, проведенные на 
данных развивающихся стран, как правило, не подтверждают вышеперечисленные эмпирические факты [Bilan, Kryshko, 
; Ganev и др., ; Dabla-Norris and Floerkemeier, ; 
Samkharadze, , Horvath and Maino, ]. Это дает основание предполагать, что характер и сила влияния кредитноденежной политики на макроэкономические показатели зависят от характеристик экономической среды.

 
¹ Шок кредитно-денежной политики — неожиданное для экономических 
агентов применение инструментов кредитно-денежной политики для 
воздействия на экономическую ситуацию. 

 
² Сдерживающая (ограничительная) монетарная политика — политика, целью которой является снижение инфляции и / или снижение выпуска. 
Как правило, для этого повышают процентные ставки или снижают величину денежного предложения. 

В



Чтобы ответить на вопрос, каким образом характеристики экономической среды влияют на результативность монетарной политики, необходимо разобраться в том, что представляет собой механизм кредитно-денежной трансмиссии, 
то есть процесс воздействия политики на поведение экономических агентов, конечным результатом которого является изменение основных макроэкономических показателей. 
Несмотря на большое количество работ по этой тематике, 
в первую очередь зарубежных, глубоких и обширных исследований, в которых бы детально анализировался механизм 
кредитно-денежной трансмиссии в целом, практически нет. 
Все существующие исследования можно разделить на две 
группы. В первой группе исследований решается глобальная 
задача — оценивается влияние инструментов монетарной политики на макроэкономические показатели. Во второй группе работ исследуются отдельные вопросы функционирования трансмиссионного механизма.
Вместе с тем понимание того, каким образом устроен механизм кредитно-денежной трансмиссии и какие факторы 
влияют на его результативность, необходимо для реализации 
грамотной монетарной политики. Это особенно важно для 
кредитно-денежных властей тех стран, в которых в настоящее время использование отдельных инструментов политики не приводит к желаемым результатам. Следовательно, 
скрупулезное исследование механизма кредитно-денежной 
трансмиссии является важной и актуальной задачей, результаты выполнения которой позволят повысить эффективность 
монетарной политики.
В первом разделе этого издания представлен целостный 
взгляд на устройство механизма кредитно-денежной трансмиссии. В следующем разделе представлены результаты обзора зарубежных и отечественных экономических изданий 
с целью выявления факторов внешней среды, которые влияют на работоспособность механизма кредитно-денежной 
трансмиссии. Два первых раздела дают общую картину процесса воздействия монетарной политики на макроэкономические показатели.

М -   Р

В двух заключительных разделах проведено исследование 
работоспособности отдельных элементов механизма кредитно-денежной трансмиссии в России. Результаты проведенного исследования представляются весьма интересными в свете планируемого перехода Центрального банка Российской 
Федерации к режиму инфляционного таргетирования. Обобщение и интерпретация полученных результатов представлены в заключении.